文：权衡财经iqhcj研究员 余华丰
编：许辉
江西金利隆橡胶履带股份有限公司（简称：金利隆）拟在创业板上市，保荐机构为中泰证券。本次拟公开发行股票不超过33,333,400股，占发行后总股本的比例不低于25%。拟投入4.98亿元用于年产30万条橡胶履带建设项目、研发中心建设项目、营销及服务网络建设项目和补充流动资金项目（1.5亿元）。
金利隆由郑友直家族控股95.20%，大额分红后募资补流；2021年，毛利率波动，市占率低；研发费用微小，研发人员学历低；关联交易频繁，供应商集中；募集资金投资项目用地尚未取得，披露产能或存疑问；社保缴纳人数存在差异，工伤工亡事件不少。
郑友直家族控股95.20%，大额分红后募资补流
金利隆有限由郑友直、章水娟夫妇共同出资设立，2020年11月20日，郑友直将其持有的1,250万股无偿赠与其子郑刚，将其持有的1,253万股无偿赠与其子郑强。2020年11月，金利隆有限减资至500万元。2020年12月30日股份公司设立。
公司实际控制人为郑友直家族，江西鑫鑫直接持有公司3,500.00万股，占公司总股本的比例为35.00%，为公司的控股股东。郑友直、章水娟、郑刚、郑强直接持有公司的股份数量分别为2,967.80万股、349.20万股、1,250.00万股、1,253.00万股，合计5,820.00万股，占公司总股本的比例为58.20%；同时郑友直、章水娟夫妇通过江西鑫鑫间接控制公司3,500.00万股股份，占公司总股本的比例为35.00%；郑友直通过聚利隆间接控制公司200.00万股股份，占公司总股本的比例为2.00%；郑友直家族可实际支配公司股份表决权的比例为95.20%。郑友直家族为公司的共同实际控制人。
招股书显示，45年生的郑友直为初中学历，46年生的章水娟为中专学历，两人起家于临海橡胶厂，后为制鞋业人员，名下有东方制鞋和金利隆制鞋。而70年生的郑刚也仅为中专学历。
权衡财经注意到，公司2020年现金分红金额为3亿元，控股股东江西鑫鑫将所获股利中的2,000万元用于为江西赛力特提供资金支持；2020年公司合并报表中未分配利润为负。此次使用募集资金1.5亿元用于补流。
金利隆和实控人家族之间的现金往来不断，不仅有合规的大额现金分红，也有不断的提供借款，如向刘志提供借款，用于对公司进行增资，将2,200万元用于理财投资。
2021年增收降利，毛利率波动，市占率低
金利隆专注于从事橡胶履带的研发、设计、生产和销售。2019年-2022年1-6月，公司的营业收入分别为5.874亿元、7.024亿元、7.656亿元和4.564亿元，2020年和2021年营收增幅分别为19.58%和8.998%；报告期内，公司实现扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润分别为3,966.23万元、7,819.99万元、5,256.02万元和4,517.66万元，2021年较2020年度相比下降32.79%。
报告期内，工程履带收入占主营业务产品收入的比重为60.67%、57.07%、59.44%和69.71%，农机履带收入占主营业务产品收入的比重为38.95%、42.49%、39.98%和29.63%，二者占据主导地位。
同行业可比公司普利司通、卡摩速、德国马牌、元创股份的全球市场占有率分别为22.71%、13.07%、11.17%和6.94%，反观金利隆的全球占有率为6.98%，仅略高于元创股份。从国内市场占有率来看，元创股份市场占有率为23.76%，而金利隆的市场占有率为19.82%。
报告期内，内销收入占主营业务产品收入的比重分别为44.25%、47.88%、47.97%和40.60%，主要销售区域集中在华东地区、华中地区、东北地区，上述地区收入占内销收入的86.35%、85.11%、88.24%和90.75%。
外销收入占主营业务产品收入的比重分别为55.75%、52.12%、52.03%和59.40%，主要销售区域集中在欧美及东南亚地区。其中欧美国家主要以工程履带为主，主要集中在美国、荷兰、意大利等国家；亚洲其他国家主要以农用机械橡胶履带为主，主要集中在越南、柬埔寨、韩国、印度、泰国等国家。
美国市场是公司海外销售的主要市场之一。2018年7月开始，美国政府宣布对大约2,000亿美元的中国进口商品加征关税，公司出口至美国的橡胶履带产品在此次加征关税清单之内（加征25%）；2019年3月至2021年3月，公司产品被排除加征关税范围；2022年3月，美国贸易代表办公室（USTR）宣布对本公司产品在内的352项产品豁免加征关税，期限自2021年10月12日起至2022年12月31日。
报告期内，金利隆主营业务毛利率为18.72%、25.49%、20.88%和24.67%，2021年公司毛利率下降4.61个百分点，主要系工程履带、农机履带产品毛利率均下降，且毛利率更低的工程履带收入占比小幅上升。
对比同行，公司毛利率2019-2020年低于可比公司元创股份、2021年略高于元创股份，公司称，2020年橡胶价格低谷时储备原材料降低了其后续价格上涨的影响。
研发费用微小，研发人员学历低
2019-2021年，金利隆研发投入分别为2,398.19万元、2,652.05万元和2,427.28万元，研发投入中形成产品销售的相关费用计入产品成本，未形成产品的相关费用计入研发费用；报告期内研发费用分别为115.31万元、151.75万元、131.84万元，主要为人工费。
截至2022年6月30日，公司拥有研发人员72名，占员工总数的10.10%。从学历分布来看，2019年-2022年1-6月，公司研发人员中本科学历分别为3人、4人、4人和4人。对比同行，公司研发人数少于同行，本科学历人数整体低于同行。
公司称，与同行业可比公司、橡胶制品行业可比上市公司相比，该行业普遍存在本科以下学历的研发人员，且人员比重同样较高。公司与同行业其他公司相比，研发人员学历水平较为接近，不存在显著差异。
截至2022年12月31日，公司已取得国家发明专利6项、实用新型专利16项、外观专利1项，权衡财经注意到，公司发明专利获取时间分别为2016年、2017年和2018年各一项，2020年2项，2021年1项。报告期内研发投入的项目均显示“已完成”，在研项目共8项，项目预算150-800万元，研发人员8-9名。
此次募投项目中，研发中心建设项目拟投资3,090.13万元用于研发中心建设，公司将整合现有的科技研发力量，购置、更新研发设备、检测设备、试验仪器等。营销及服务网络建设项目拟投资4,730.56万元，公司利用现有场地建设营销总部，在合肥、淮安、长沙、武汉四个城市购置房产设立国内营销网点，进行公司营销网络的建设。营销网络建设项目主要建设内容为购置、装修产品仓库及办公室，购置办公设备、仓储设施、运输车辆等。
关联交易频繁，供应商集中
报告期内，金利隆直接原料成本占主营业务成本的比重分别为84.84%、84.82%、86.39%和86.65%（不考虑新收入准则的影响），其中以橡胶、芯金、炭黑及钢丝材料为主。公司主要原材料供应商较为集中。2021年度，芯金、橡胶、钢丝、炭黑前五大主要供应商采购比重分别为96.91%、95.17%、100%、100%。
江西银利隆锻造有限公司为金利隆前五大供应商之一，2019年-2021年，公司向银利隆锻造采购芯金的金额分别为3,508.35万元、5,436.04万元、5,517.59万元，占原材料采购总额的比例分别为8.69%、10.42%和10.18%。江西银利隆锻造有限公司系实际控制人郑友直曾参股的企业，其中郑友直于2016年4月7日将持有的银利隆锻造28.75%的全部股权转让给时任公司副总经理葛献民；2017年10月25日，葛献民将其持有的28.75%的全部股权转让给非关联自然人梁新玲和丁允铨。
金利隆控股股东江西鑫鑫持有江西赛力特 87.14%的股权。公司董事、监事、高级管理人员未持有其股份或担任职务。江西赛力特2022年1-6月向公司供应芯金2,016.95万元，占比6.73%，成为公司第五大供应商。
报告期内，金利隆前五大客户销售收入占营业收入的比例分别为35.62%、34.72%和34.62%。公司向第一大客户杭州胜驰机械有限公司的销售金额为8,664.01万元、1.108亿元和1.1998亿元，占其同类产品采购的99%，相关产品均转销出口。值得注意的是，公司部分境外客户存在信保资信调查报告未记录注册资本、参保/注册人数较少的情况。
募集资金投资项目用地尚未取得，披露产能或存疑问
金利隆本次募投项目年产30万条橡胶履带建设项目、研发中心建设项目建设地址位于宜春市上高县科技工业园。公司已取得了上高县发改委备案登记、上高县生态环境局环评批复，且公司90亩募投项目建设用地，目前已取得了其中约38.45亩土地的使用权证，但剩余地块尚未履行招拍挂程序，公司尚未取得募投项目建设所需全部土地的使用权。如未来募投项目用地的取得进展晚于预期或发生其他变化，或由于募投项目用地所在地区国土规划变更等原因，导致该用地无法落实。
公司称其橡胶履带及履带块型号规格众多，且采用柔性化生产，因此计算产能利用率时，以关键硫化环节核心生产设备为测算基础，统一折算为标准产品。报告期公司的产销率保持在99.20%、99.57%、96.52%和96.75%，可谓高位。从招股书披露的产能利用率上看，也一路走高，从81.49%增至98.05%。不过产能产量上看，保持在44万－46万条的情况。
不过，结合下述情况，其所披露的产能或令人不解。江西金利隆橡胶履带有限公司的年产60万条橡胶履带、5万条橡胶三角带整体搬迁扩建项目批复文件宜环评字〔2015〕171号于2015年12月21日即批复，项目由320国道旁老厂搬迁至长岭分厂（拘留所后面），建筑面积195600平方米，购置相应生产设备，并配套辅助设施，形成年产60万条工程橡胶履带、农用橡胶履带和5万条橡胶三角带的生产能力。
此涉及未验先投，被要求2016年11月20日前完善备案。据2022年5月25日江西通安安全评价有限公司出具的赣通工贸验评字[2020]021号报告认为：江西金利隆橡胶履带有限公司年产60万条橡胶履带、5万条橡胶三角带整体搬迁扩建项目整改措施完善后具备安全生产条件。
报告期各期末，金利隆应收账款账面余额占流动资产的比例分别为30.67%、25.58%、36.23%和37.30%，占当期营业收入的比例分别为17.10%、15.74%、19.12%和38.86%。
报告期各期末，公司存货账面价值分别为6,700.15万元、1.366亿元、1.461亿元和1.413亿元，占流动资产的比例分别为20.46%、31.60%、36.15%和29.72%。其中，库存商品余额分别为4,563.21万元、4,305.43万元和6,617.87万元；发出商品余额分别为703.68万元、1,287.82万元和2,218.91万元，公司解释系2021年出口运力紧张、已经发货但尚未取得提单的订单数量增加所致。
公司存货跌价准备余额分别为93.30万元、84.73万元、123.89万元和148.04万元，占存货账面余额的比例分别为1.37%、0.62%、0.84%和1.04%。报告期内，存货周转率分别为6.50次、5.29次、4.55次和5.07次，周转天数分别为56.19天、69.03天、80.22天和71.99天，周转率呈下降趋势。
社保缴纳人数存在差异，工伤工亡事件不少
截至招股说明书签署日，金利隆拥有1家全资子公司江西金利隆进出口有限公司，1家全资的非企业组织，无参股公司。子公司2019年-2021年社保缴纳人数均为0人。查阅工商资料可知，2019年-2021年其5项社会保险参保人数差别大，2019年仅有工伤保险635人、基本养老保险327人；2020年基本医疗和生育保险为304人、基本养老保险为408人，失业625人，工伤保险为659人。到了2021年生育保险回到0人，基本医疗为333人、基本养老为440人，失业和工伤保险为621人和628人，可谓随心所欲。
据裁判文书网（2018）赣09行终12号显示，在法院认定其员工黄后喜是在下班途中出了事故，上高人社局于2017年1月25日作出上人社认字【2017】46号《认定工伤决定书》，金利隆公司不服该工伤认定决定提起行政诉讼被驳回。2021年10月，金利隆1名员工因交通事故去世，上高县人力资源局和社会保障局于2021年12月认定为工亡。2017年员工刘燕清也与金利隆公司进行了工伤待遇纠纷仲裁。而在与刘燕清劳动争议后，金利隆也成为被执行人。从裁判文书网纠纷可知，金利隆工伤工亡事件不少。
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