来源 | 中诚信国际 国际业务部
概 述
summary
●2021上半年，国内融资环境虽较去年同期有所收紧，但存量客户滚动融资需求驱动熊猫债券发行逆势放量。全市场共有17家主体发行合计37只债券，发行规模合计人民币579.0亿元，同比提升达42.6%；发行人背景以中资企业为主的局面进一步凸显，金融机构成为发行规模占比最大的发行主体类型，不同类型发债主体的发行期限和发债规模均有所延展。
●与此同时，上半年亮点发行频现。亚洲开发银行时隔12年再次回归中国债券市场，宝马金融股份有限公司“私转公”发行中期票据和短期融资券，成为首家在中国市场公开发债的欧洲企业，新开发银行首单可持续发展目标债券（SDG）、中国中药控股有限公司首单“乡村振兴”超短期融资券的发行进一步丰富了熊猫债的内涵和外延。展望 2021下半年，融资成本保持平稳背景下，滚动融资需求高企有望提振熊猫债发行进一步放量，“一带一路”倡议的持续推进以及绿色社会可持续发展的深化也将为熊猫债市场扩容带来新的机遇。
● Although the domestic financing environment has tightened in the first half of 2021 compared with the same period last year, the rolling financing demand of regular customers has driven Panda Bond issuance surpass our initial expectations. Broadly, 17 entities in the market issued 37 bonds, with a total issuance size of RMB57.9 billion, an increase of 42.6% over the same period last year. Chinese-funded enterprises gained more representation in issuance volume as compared to 2020H1, further highlighting their role as the major market participant, while financial institutions account for the largest proportion of issuance as compared to other groups of issuers. For the majority panda bond issuers in 2021H1, there have been increases in duration and issuance scale as compared to 2020H1.
●Several trances emerge as bright spot issuances in 2021H1. The Asian Development Bank returned to the Chinese bond market after 12 years. BMW Financial Co., Ltd., which issued a medium-term note and a short-term financing bond, became the first European company to issue bonds publicly in the Chinese market. New Development Bank issued its first Sustainable Development Goal(SDG) Bond, while China Traditional Chinese Medicine Holdings Co., Ltd. Issued the first ultra-short-term financing bond with the tag of "Rural Revitalization", both are bringing more diversification to the Panda Bond market.
●Looking forward to the second half of 2021, the financing costs would remain relatively stable, while the high demand for rolling financing is expected to boost the issuance volume to further increase. At the same time, the "Belt and Road Initiative" roll out and the deepening of the sustainable development of a green society could also bring new opportunities for the Panda Bond market.
上半年融资环境有所收紧，但红筹企业滚动融资需求驱动熊猫债市场继续放量
Despite financing environment tightened, the rolling financing demand of red-chip enterprises pent up the issuance volume
●2021上半年国内融资环境虽有所收紧，红筹企业和纯境外主体的融资利率同比均有所抬升，但债券发行规模不减，熊猫债券市场共有17家主体发行合计37只债券，同比新增9只；发行规模合计人民币 579.0亿元，同比提升达42.6%。2021上半年发行市场放量主要由存量红筹企业滚动融资需求驱动。从主体属性来看，红筹企业和纯境外主体发行人分别为12家和5家，发行规模分别为384.0亿元和195.0亿元，较上年同期分别大幅提升86.4%、小幅降低2.5%。整体来看，继2020上半年亚投行等境外机构涌入熊猫债市场并发行较大规模熊猫债后，2021上半年市场未出现新的纯境外发行人，而红筹主体则新增中国光大环境(集团)有限公司（以下简称“光大环境”）、上海实业环境控股有限公司两家发行人，同时中国蒙牛乳业有限公司（以下简称“蒙牛乳业”）、中国电力国际发展有限公司（以下简称“中国电力”）、恒安国际集团有限公司（以下简称“恒安国际”）、越秀交通基建有限公司（以下简称“越秀交建”）等常规发行人均增加了单只债券发行规模或频率，显著扩充了红筹企业发行量。
宝马、戴姆勒等汽车金融公司和普洛斯控股纷纷选择熊猫债作为重要融资平台，驱动金融机构发债规模放量
Auto financing companies such as BMW and Daimler AG as well as GLP Holdings view Panda Bond as an important financing platform, resulting in higher scale of bond issuance made by financial institutions
●从发行主体类型来看，2021上半年熊猫债券发行主体仍然集中于金融机构和非金融企业，其中金融机构发债规模达279.0亿元，在发债总额中的占比较上年同期上涨18.6个百分点至48.2%，反超非金融企业成为占比最大的发行主体，其中，宝马金融股份有限公司、戴姆勒国际财务有限公司分别为宝马集团和戴姆勒股份公司（Daimler AG）的融资平台，普洛斯中国控股有限公司（以下简称“普洛斯控股”）的主营业务则为投资控股、提供物流设施、基金管理等，上述三家发行规模合计204.0亿元，构成上半年金融机构发债的重要驱动力 1 ；非金融企业发债规模为230.0亿元，占比为 39.7%，回落达11个百分点，多边机构及区域性开发机构的占比则降至12.1%；2021上半年未出现外国主权政府熊猫债发行。
图1：各行业熊猫债发行规模占比统计
数据来源：公开资料，中诚信国际整理
熊猫债发行期限及规模均有所延展，三年以上及20亿元以上债券占比明显提升
2021H1 witness increases in the duration and scale of Panda Bond issuance, and the proportion of tranches over three years and more than RMB2 billion picked up
●从债券的期限结构来看，2021上半年三年以上（含三年）债券发行规模占比62.2%，同比提升近9个百分点，债券平均期限较上年同期有所延长。具体来看，亚洲开发银行于2021年3月发行一只规模达20亿的五年期债券，中国电力、越秀交建以及普洛斯控股的债券发行期限普遍延长 2 ，进而抬高了平均期限。
图2：熊猫债发行期限统计（2020H1 vs. 2021H1）
数据来源：公开资料，中诚信国际整理
从单只债券的发行规模来看，2021上半年，熊猫债单只债券规模仍以10亿元以内为主，数量占比达43.2%。由于中银集团投资有限公司、光大环境、中国电力、蒙牛乳业、戴姆勒等纷纷放量20亿元及以上规模债券发行，20亿元以上（含）债券的数量占比由2020上半年的21.4%上行至35.1%。
图3：熊猫债发行规模占比分阶段统计
数据来源：公开资料，中诚信国际整理
可持续发展、乡村振兴熊猫债等亮点发行频现，熊猫债内涵外延进一步丰富
The prominence of sustainable development and rural revitalization Panda Bonds further diversified the market
亚洲开发银行-时隔12年再度回归
Asian Development Bank-long-awaited return after 12 years
●亚开行作为优质发行人的代表 3 ，自2005年及2009年分别发行一只熊猫债后，时隔12年再次回归中国债券市场，于2021年3月发行的五年期国际机构债票面利率为3.20%，低于国开债21bp，获得了1.86的认购倍数，其中境外投资人订单占比66%，体现了全球机构投资者对亚开行在中国市场发行债券的高度关注和认可。本次亚开行熊猫债是2020年12月23日《外国政府类机构和国际开发机构债券业务指引（试行）》出台后，首只由国际开发机构/外国政府类机构发行的熊猫债，此次发行一方面为境内外投资人提供了优质的资产选择，另一方面也丰富了发行人的国际融资渠道，募集资金将纳入亚开行的常规资本来源，用于亚开行的日常业务运营。
宝马金融股份有限公司-
首单欧洲非金融企业公募熊猫债
BMW Finance Co., Ltd.-the first European non-financial company to publicly issue Panda Bonds
●2021年6月10日，由中诚信国际提供评级服务的“宝马金融股份有限公司2021年第一期短期融资券中期票据（债券通）”成功发行，为宝马集团以私募形式发行多笔定向工具后，首次在银行间市场以公开发行债券方式募集人民币，与定向发行相比，公开发行对发行人信息披露提出了更高的透明度要求，也有利于扩大发行债券的潜在投资者群体。此次宝马集团发行的中期票据和短期融资券两个品种均获得了境内外投资者3倍以上的踊跃认购，发行利差大幅低于同级别市场均值 4 。本次熊猫债的发行使宝马成为首家在中国市场公开发债的欧洲企业，本期短融及中票也成为交易商协会境外非金融企业分层分类管理细则出台后首单欧洲非金融企业公募熊猫债，充分体现了宝马集团持续拓展中国市场的长期战略性考量，同时在发行成本上较此前的宝马汽车金融（中国）境内债具有比较优势，为其他在中国市场深耕的跨国运营企业提供了借鉴意义。
新开发银行-标杆式可持续发展熊猫债
New Development Bank-makes SDG Panda Bond debut to support China’s economic recovery
●2021年3月，新开发银行在银行间市场发行三年期50亿元可持续发展目标（SDG）债券，募集资金将全部用于为中国提供人民币紧急计划贷款，以支持中国新冠肺炎疫情后的经济复苏。该债券遵循新开发银行的“环境与社会发展框架” 5 ，为发行人200亿元的发行额度内首笔用于支持新兴市场国家落实联合国可持续发展目标的熊猫债。本期债券发行利率为3.22%，高于国开债3.44bp但低于二级市场估值2bp，认购倍数为2倍，境外投资人订单占比49%，投资人分布覆盖亚太地区、美洲及欧洲等地 6 ，而全球主权基金和大型机构等高质量投资者认购踊跃。新开发银行定位为助力金砖国家及其他新兴和发展中国家的可持续发展，已于2016年在银行间市场亮相发行绿色债券 7 ，并于2019年再次发行两只熊猫债券 8 ，目前累计熊猫债发行规模共计180亿元。该笔可持续发展目标熊猫债的成功发行，体现了多边开发银行在用于支持可持续发展、实现可持续发展目标相关资本市场工具标准制定上所发挥的重要作用，该债券的市场标杆作用将为金砖国家进行相关融资的公私营机构提供重要的标准参照体系。
中国中药控股有限公司-首单乡村振兴熊猫债
China Traditional Chinese Medicine Holdings Co., Ltd.- the first “Rural Revitalization” Panda Bond
●中国中药控股有限公司于2021年5月发行首批贴标“乡村振兴”的熊猫债，其资本市场意义设定为实施巩固脱贫攻坚成果与乡村振兴等国家战略，体现了熊猫债融资定位的拓宽。本次“乡村振兴”熊猫债发行，是中国中药控股有限公司继2016年试水熊猫债发行以来，运用创新工具服务实体经济的有益探索。募集资金将用于向甘肃、云南、四川、贵州、山东、湖南、湖北、山西等省份的县镇农户、合作社、乡镇企业采购中药材，对推动当地中药材种植基地建设、促进农户收入提升、拉动乡村就业增加、助推乡镇企业经营持续发展将有诸多裨益，有利于促进乡村中药材产业发展。
融资成本将保持相对平稳，滚动融资需求继续助推发行放量，绿色可持续熊猫债有望成为新方向
Issuance cost would remain relatively stable and rolling financing needs continue to boost issuance volume, while green sustainable Panda Bonds could provide new opportunities for market growth
●展望2021下半年, 熊猫债券融资成本将保持相对平稳，但存续客户的滚动融资需求高企，加之疫后复苏背景下“一带一路”相关融资需求和绿色债券发行环境向好将使得熊猫债券发行的基础更加广泛。
●从货币政策看，中美国债利差应保持平稳基调，融资成本维稳预期给熊猫债市场运行带来的扰动有限，为国际市场发行人释放积极信号。具体来看，在经济修复或边际弱化的背景下，年内中国货币政策仍将延续稳健基调，自去年5月实施定向降准后央行重新启动全面降准，利率中枢进一步下降可能性仍存。而美国长债收益率虽然在通胀驱动下进入波浪式上升的长周期，但根据上周三结束的美联储议息会议最新定调，由于美国经济表现还未取得重大改善，年内退出宽松货币政策的概率很低。
●值得注意的是，中美利差平稳预期下，熊猫债市场发行量仍然存在较大上行潜力。首先，由于年内存续熊猫债到期规模较大 9 ，存量客户滚动融资需求有望继续拉动2021下半年熊猫债市场发行放量。同时，随着“碳中和”战略目标推进下国际债务治理逐步形成绿色共识，中国绿色债券市场规则的日益明晰、发行基础设施不断完善、服务机构的活跃度日益增强，加之国家绿色经济的战略引导效应和气候债券等亮点熊猫债的标杆作用逐渐明朗，绿色社会可持续发展债券将对潜在发行人探索创新型融资模式、吸引绿色债券投资人、提高二级市场活跃度起到积极的引导作用，进而与熊猫债市场形成良性互动，构建绿色熊猫债发行和投资的通畅循环，并跃升为熊猫债市场的一大助推力量。此外，2020年，“一带一路”沿线国家经济普遍在疫情中受到严重冲击，疫情后由于财政政策空间有限，急需外部融资以帮助本国经济复苏，同时很多“一带一路”在建项目后续融资也面临挑战。引导沿线国家和企业发行绿色熊猫债既有助于建立长期稳定的可持续融资渠道，也能体现中国在疫情后绿色“一带一路”建设中所扮演的角色。
附录：
2021上半年熊猫债发行明细
Panda Bond Issuance in 2021H1
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1 相比2021上半年，2020上半年戴姆勒国际财务有限公司和宝马金融股份有限公司合计融资规模为95亿元（另外，三井住友银行股份有限公司和中银集团投资有限公司分别融资10亿元和15亿元）；2020年下半年，仅有法国农业信贷银行、普洛斯控股和宝马金融股份有限公司三家金融机构参与熊猫债发行，融资规模分别为10亿元、22亿元和25亿元。
2 例如，越秀交建于2021上半年发行1只七年期和3支五年期熊猫债，2020年1月和8月则分别发行1只三年期熊猫债。
3 亚开行拥有Aaa/AAA/AAA（穆迪/标普/惠誉）的国际主体评级，是国际债券市场的标杆性发行人。
4 其中，中期票据发行利率为3.44%（3年期），短期融资券发行利率为3.03%（1年期）。相比之下，早在2016年，宝马汽车金融（中国）有限公司曾在国内市场发行“宝马汽车金融（中国）有限公司2016年金融债券”，发行利差在90bp以上。
5 同时，该债券在发行时参考了联合国可持续发展目标影响力(债券)实践标准及《可持续发展投融资支持项目目录》（中国），旨在支持可持续项目融资，为金砖国家落实十七个联合国可持续发展目标提供解决方案。
6 亚洲（除中国大陆外）、EMEA地区和美洲的投资人分别获配28%、15%和7%。
7募集资金根据《绿色债券支持项目目录》、人民银行第39号公告和《绿色债券原则》用于金砖国家、其他新兴经济体和发展中国家的基础设施和可持续发展项目。
8 募集资金用于中国境内基础设施建设及可持续发展项目。
9扣除上半年已进行滚动融资操作的发行人。
联系邮箱：lfzhang@ccxi.com.cn
anliu@ccxi.com.cn
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标签： #山东泰丰控股债权资产项目
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