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理财攻略记
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一、房地产债性投资四三二的历史
房地产债性投资，即信托公司对房地产开发企业发放信托贷款。房地产信托已成为房地产开发企业融资的一种主要方式。对房地产信托债性投资的四三二条件最早见于《中国银行)业监督管理委员会办公厅关于规范信托投资公司证券业务经营与管理有关问题的通知（银监办通〔2004〕265号），对未取得国有土地使用证、建设用地规划许可证、建设工程规划许可证、建筑工程施工许可证（四证）的项目不得发放贷款；申请贷款的房地产开发企业资质不低于国家建设行政主管部门核发的二级房地产开发资质，开发项目资本金比例不低于35%。从2004年至今，银监会陆续出台多部文件，也多次强调房地产信托债性投资需满足上述四三二条件，细微的变化仅仅是开发项目资本金比例而已。
二、房地产信托实务中规避四三二的方法
房地产信托实务中，根据上述规定很多不满足上述四三二条件的开发企业无法从信托公司获取贷款，倘若开发企业满足了上述四三二条件，在条件允许的情况下开发企业申请银行开发贷融资成本更低，而不用借助于信托贷款。但是通常情况下在取得土地证前（拿地阶段）及取得四证前房地产开发企业的融资渠道较为狭窄。对于资本密集的房地产行业，为满足房地产开发企业拿地阶段及取得四证前的迫切的融资需求，各信托公司比较常见的规避上述监管的做法是采用明股实债，明股实债是金融机构对地产项目进行股权投资的方式但是却以固定收益作为回报，到期由融资方的关联方或股东进行股权回购的一种投资方式。明股实债不仅在信托中比较常见，更常见于基金子公司资管计划以及地产私募等资产管理活动中，以下是明股实债较为常见的交易结构图：
上述交易结构图中，信托公司发放的不再是贷款，而是对房地产开发企业进行股权投资，信托计划也成为股权投资信托计划，从而规避了房地产信托债性融资房地产开发企业需满足的四三二条件。
对开发企业进行股权投资比较常见的两种手法是增资扩股和股权转让，也有两者的结合。通常信托公司投入的一部分资本计入注册资本，剩下较大的资本计入资本公积。以上安排满足了开发企业开发运营地产项目所需的资金。而信托公司从中收取固定的报酬，固定的报酬通常称之为股权行权费等。这种收取固定报酬的做法，并不等于股权分红，我们知道股权分红是有不确定性的，只有在开发企业盈利的时候才有，而信托公司对开发企业固定报酬的收取说明这样一种股权投资并不是一种真正意义上的股权投资。
三、明股实债相关协议的效力
信托公司与开发企业等相关主体就项目融资签署的明股实债的相关框架协议、增资协议、股权转让协议、股权回购协议等因是各方真实意思的表示，且并未违反法律、行政法规的强制性规定，因此，上述协议在实践中被认定为有效，虽然上述协议违反了银监会的相关规定，但是银监会的规定并不属于法律及行政法规。
这种明显违反监管规定的做法，信托公司所在地的监管机构通常是睁一只眼闭一只眼，只要集合计划报备的相关文件里没有回购字眼或未发现债性投资的影子，变将之作为股权投资信托。
基于上述两个原因，明股实债或假股真债的做法在房地产信托实务中大行其道，焕发着蓬勃生机。
四、明股实债也有它的生命力
在明股实债的交易安排中，信托公司对于开发企业的控制力表面上增加了，通常会委派董事，进行公司治理及投后管理。而在房地产信托贷款中，委派董事的做法并不是那么理所当然。
明股实债有利于开发企业出表，融资的资金并不计入负债，也不在银行征信系统里体现（信托委托贷款除外），有利于优化企业财务结构，便于后续融资安排，置换信托公司的投资。
五、明股实债的法律风险
近段时间新华信托破产纠纷案在金融界掀起了大波澜。原告新华信托以明股实债的投资手段向港城置业提供的不超过2.5亿元的信托资金，最终被法院认定为股权转让从而驳回新华信托近3亿元债权确认的诉讼请求。一审法院认为，在名实股东的问题上要区分内部关系和外部关系，对内部关系产生的股权权益争议纠纷，可以当事人之间的约定为依据，或是隐名股东，或是名股实债，而对外部关系上不适用内部约定，第三人不受当事人之间的内部约定约束，而是以当事人之间对外的公示为信赖依据。本案的处理结果涉及港城置业破产清算案的所有债权人的利益，应适用公司的外观主义原则。即新华信托为持有港城置业80%股份的股东身份，港城置业之外的第三人有合理信赖的理由。
该案是否代表明股实债交易模式的终结，我们可以持续予以关注。
六、明股实债的风险防控（本节引自智信资产管理研究院《资管高层决策参考》
明股实债虽然实质上是一种债权，但在股权投资中通过经营管理来加强风控是值得借鉴的。首先，董事会席位的保留，以此来规避标的公司经营不善所产生的负债；第二，保留作为股东所应享有的重大事项知情权；第三，公司管理层对于经营不善所产生的损失的赔偿承诺或其他保障措施是对投资方利益保护的有效手段；第四，优先清算权，即标的公司进入清算阶段后，投资方优先于老股东进行清算的权利；第五，共同出售权，为保障新的投资人的利益，在股权投资中都会设置老股东出卖股份时，保障新的投资人的股份也同样被收购；第六，设置反稀释条款来规制老股东通过低价引入新股东或者低价引入关联方对其他投资者进行稀释；最后，通过对赌条款的设置，来实现明股实债的退出。（本节引自智信资产管理研究院《资管高层决策参考》
七、房地产债权投资四三二条件的修正
监管机构对房地产信托债性投资设置四三二条件是为了确保开发企业的资质，防止开发企业资金短缺形成信托公司的不良债权，并试图通过设定门槛的方式遏制过快上涨的土地市场和房地产市场。
监管的出发目的是好的，然而，十多年过去了，房地产债性投资的四三二条件并没有在实践中真正的发挥作用。首先，该条件的设置阻碍了中小房地产企业的融资渠道，对于未取得二级以上开发资质的房地产企业而言无疑是雪上加霜，不利于房地产市场公平竞争环境的形成，强者恒强，获取低廉的融资成本，弱者恒弱，需要付出更好的融资代价。其次，信托公司所在地的监管机构并未真正的将该规定落到实处，信托公司通常会用股权投资或股权加债权的模式规避上述监管。影子银行规模越来越大，监管更多的应是侧重事中监督事后监管，譬如强制开发企业的资金信息披露义务，引入银行开发贷的一系列资金监管措施等。最后，房地产债权投资四三二条件不应作为信托公司信托债性投资的前提条件，监管对信托公司限制太死，并不利于信托公司的转型，从而错失信托公司进行主动管理和创新的良机。
作者：Lawyer休闲生活 来自：Lawyer休闲生活
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标签： #启云49号财产权信托权益转让计划
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