债市启明系列20180306
投资要点
近年来影子银行（或称为银行的影子）扩张迅猛，到2016年末银行业金融机构表外业务余额253.52万亿元（含托管资产表外部分），是表内总资产规模的109.16%，其中大部分是金融资产服务类业务（即资管业务[1]）。表外业务的管理较为薄弱，表内外风险可能出现交叉传染，因而银监会将表外业务与同业和理财一起定性为金融乱象最突出的三个领域。
资管新规（《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》）规定资管产品要打破刚兑，禁止资金池和期限错配，这些举措若正式实施都将重塑金融生态。对表外的资管业务来说，要么继续留在表外，前提是将风险完全过手给投资者，要么回到表内，计提相应的资本和拨备。在监管高压下，银行表外业务这张表将面临“缩表”。本期是我们金融回表系列报告的第一篇，集中探讨“非标转标”这一问题。
资管产品由于其结构复杂、杠杆叠加、多层嵌套，风险的隐蔽性大和传染性强，很有可能成为金融风险的“放大器”，已被管理层列为宏观审慎管理的关键点和突破口[2]。此外，银信新规和委托贷款新规等监管新政，也对非标和通道业务形成了围追堵截之势。据业内人士保守估计，当前非标资产已达30万亿元[3]，有市场人士担心管理层如若处理过快、过急，会引发金融风险，“非标转标”也将挤占银行表内配债资金，并增加债市的供给压力。
我们分析了“非标转标”的几种可能路径，认为这些路径短期内所能承接的非标资产都较为有限。商业银行面临结构性的资本补充压力，股份制银行和部分城商行资本充足率相对较低，但表外非保本理财占总资产的比重却相对较高，一旦“非标入表”进程启动，补充资本的压力不容小觑。
v 企业债券净融资额仅占2017年新增社融的2.3%，为2004年以来最低，资产证券化市场的存量规模在去年底也才刚刚突破了2万亿，短期内所能承接的非标资产均较为有限。且央行近期在年度工作会议和货币政策执行报告中提到要加强公司信用类债券和资产证券化市场的监管协调，因而在统一监管标准出台之前，公司信用类债券和ABS的发行量也难以井喷。
总之，表内信贷、发债和ABS所能承接的非标资产都较为有限，我们认为管理层也会将这一因素纳入考量范围。我们进而分析净值化管理的银行理财能否继续承载非标资产，以及能承载多少。我们认为，按照会计准则对公允价值层次的定义，对不存在活跃市场的资产也可采用估值技术计量公允价值，非标资产的估值事实上不存在障碍，中债金融估值中心此前已对银行理财投资的非标资产进行了估值。而参照开放式基金的管理模式，封闭式或定期开放的理财产品也可投资一定比例的“流动性受限资产”，来防范期限错配的流动性风险。
因此，我们认为尽管2018年管理层将防范化解重大风险定性为“攻坚战”，金融监管高压依旧，金融市场的结构性摩擦仍然存在，相较2017年配债资金难有大的起色，但在避免“处置风险的风险”和“慢撒气”的指导思想下，银行理财的规模不会骤降，对配债资金也不会产生很大的冲击。短期内，我们关注3月份“两会”结束后流动性的边际变化和MPA季末考核，以及在美联储加速加息的预期下全球货币政策周期的来临，维持10年期国债收益率波动区间在3.8%到4%不变、并有可能在3月份回升到4%的判断。
正文
我们首先厘清本报告中“非标”与“标”的定义。根据资管新规，标准化债权类资产是指“在银行间市场、证券交易所市场等国务院和金融监督管理部门批准的交易市场交易的具有合理公允价值和较高流动性的债权性资产”。因而，根据交易场所来划分，我们将债券和ABS归为标准化资产。
银监会副主席王兆星曾于2014年9月在《中国金融》杂志发表《贷款风险分类和损失拨备制度变革》一文，指出：“近年来，我国银行业的非标债权业务发展迅速，通过借道同业、借道理财、借道信托、借道投资、借道委托贷款等方式，将原来在表内核算的贷款业务转为表外业务或其他非信贷资产，但其最终借款人的风险暴露并没有真正转移到银行体系之外，或者只是转移了一部分。”
此处，“非标债权”是与“信贷资产”对应的，这一描述也比较符合实务界对非标的心理定义。因而，在本报告中，我们将贷款、债券和ABS都归为标准化债权业务，将“非标入表”也纳入“非标转标”的范畴。
“非标转标”的可能路径
非标入表
非标转标的第一条路径，是由表外回到表内，银行以信贷的方式承接。这一路径面临的最大障碍是资本金的约束。
首先，即便不考虑非标入表需要计提的增量资本，银监会在通报2017年“三三四十“检查的结果时披露，查出规避资本充足指标一项共涉及资金6336.49亿元[4]。这部分是银行应提而此前未提或少提的部分，银行有补提的压力，后续将在报表中予以体现。
其次，考虑非标入表需要新计提的资本和拨备。以往，非保本理财在银行表外，无需计提资本。至于拨备，虽然2007年银监会发布的《贷款风险分类指引》中已明确要求商业银行要对贷款以外的其他资产，包括表外项目中的直接信用替代项目，根据实际的风险情况划分为正常、关注、次级、可疑和损失，并相应计提拨备，但实际上绝大多数银行也并未按照这一规定对表外业务和其他非信贷类资产进行风险分类和计提拨备[5]。一旦由表外转到表内，就需要计提资本和拨备，显然银行的资产负债表无法一下子承接所有游荡在表外的非标资产，不然势必面临“爆表”的风险。
我们整理A+H股上市银行财报后发现[6]，相较国有大行和农商行，股份行和部分城商行的资本充足率水平相对较低，资本“补血”的压力较大，但与此同时股份行（剔除招商银行，其净值型理财产品占比75%以上，不具备可比性）在2017年半年末的非保本理财余额与总资产的占比是在各类银行中最高的（除招商外8家上市股份行的占比都在15%以上，而五大行和邮储银行的占比均在10%以下），部分城商行的占比也在15%以上（图1），而股份制银行的资本充足率一直低于城商行和农商行（图2）。不排除部分银行为了满足8号文[7]的要求，在未压缩或有限压缩非标（分子）的情况下扩大理财产品发行规模，增大分母，来满足监管指标。
根据银监会披露的数据，截至2017年底商业银行核心一级资本充足率为10.75%，一级资本充足率为11.35%，资本充足率为13.65%。整体来看，目前商业银行资本充足率比最低监管标准高2到3个百分点，但我们认为非标入表的压力是结构性的，股份制银行和部分城商行表外非标相较自身总资产的体量相对较大，如果非标入表，面临较大的资本补充压力。
或许正是因为部分银行的资本补充压力较大，银行的资本补充工具也受限，央行日前发布2018年第3号公告，鼓励银行发行当触发事件发生时可以实施减记或者转股的资本补充债券，也鼓励发行具有创新损失吸收机制的新型资本补充债券。此外，媒体也报道了根据MPA测算2018年的信贷规模在13.5万亿到14万亿，与去年相当[8]。因而，我们认为银行的资产负债表只能够承接一部分表外非标资产。
发债
非标的第二条出路，是在银行间或交易所市场发行标准化的债券。
按照社会融资规模的口径，2017年企业债券净融资仅为4495亿元，为2007年以来的新低，占新增社融的占比仅为2.3%，为2004年以来的新低（图3）。这当中，既与债券到期量大、一部分企业由于债券收益率升高而选择“债转贷“有关，也有银行在压缩同业资产的背景下正经历负债荒、配债需求不足的原因。2017年年中曾出现的”M型“收益率曲线，就与流动性啊不足、有限的资金集中于个别期限的活跃券有关。
2018年严监管的态势依旧，金融体系的结构性摩擦依然存在，央行在四季度货币政策执行报告中也再次提到要“管住货币供给总闸门”，维持稳健中性的货币政策立场不变，银行的负债依旧会较为紧张。因而即使企业能承受高企的发债成本，银行和广义基金的需求能否有效对接也是一个问题。
另一个值得关注的信号是央行在2018年工作会议上提到2017年已经加强了公司信用类债券监管协调，同时2018年将继续推动公司信用类债券发行准入和信息披露的分类统一。2015年1月，证监会发布《公司债券发行与交易管理办法》，大幅放松了公司债的发行要求，将发行人扩大至除地方政府融资平台之外的所有公司制法人，公募公司债取消了保荐和发审委制度，且取消了“累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的40%”。受此影响，公司债发行井喷，万科、世茂和远洋等房企发行的公司债票面利率均不到4%。因而，我们预计在监管层就公司信用类债券发行和信息披露议定统一标准之前，信用债的发行量也不会猛增。
财政部2017年推出了土地储备和收费公路两类专项债券，或能对接某些基础设施类的非标资产，不过目前的发行规模不大。财政部日前披露，2017年全国地方累计发行土地储备专项债券2407亿元、发行政府收费公路专项债券440亿元，同时深圳市首次在深交所成功发行轨道交通专项债券20亿元[9]。
总的来说，我们认为短期内债市能承接的非标资产也较为有限。
ABS
非标转标的另一条出路，是在银行间或交易所市场发行ABS。但国内自2012年重启资产证券化试点以来，一直十分谨慎，试点的重启就伴随着诸如风险自留和资本计提等风险防范举措。2013年扩大试点规模后，风险较大的资产也不纳入试点范围，也不能搞再证券化。尽管资产证券化产品的余额每年都增长很快，但到2017年底才刚刚突破了2万亿。
ABS对基础资产的要求是有现金流，一些表外非标或不能完全满足这一条件。观察企业ABS的结构，还是以小额贷款、应收账款、租赁租金、信托受益权、商业房地产抵押贷款等这类现金回收预期较为明确的基础资产为主（图4）。2017年PPP资产证券化开闸，但发行规模仅为89.09亿元，基础设施收费ABS发行207.94亿元，对数量庞大的政府融资平台类非标资产来说可谓杯水车薪。
与公司信用类债券监管协调类似，央行在四季度货币政策执行报告中提出要“统筹推进资产证券化市场发展”和“统一资产证券化市场的相关标准和规范“，这意味着此前多市场、分头监管的资产证券化市场或将迎来统一监管。因而我们认为，与债券市场类似，在统一监管标准出台之前，资产证券化市场也不会在短时间内井喷，更何况此前这一市场的体量就不大，增速也相对平稳。
破除“非标转标”的迷思
据业内人士保守估计，当前非标资产已达30万亿元[10]，有市场人士担心管理层如若处理过快、过急，会引发金融风险，“非标转标“也将挤占银行表内配债资金，并增加债市的供给压力。当前，市场上存在关于“非标转标”的几点迷思，我们在此予以分析和回应：
非标能估值吗？
有市场人士担忧，资管新规要求金融机构对资管产品实行净值化管理，净值生成应当符合公允价值原则，而非标不存在活跃的交易市场，因而在估值和公允价值生成上存在难度，面临较大的“非标转标”压力。
事实上，根据财政部发布的《企业会计准则第39号——公允价值计量》，公允价值是指“市场参与者在计量日发生的有序交易中，出售一项资产所能收到或转移一项负债所需支付的价格”，与是否存在活跃市场并无关联，只要交易是“有序”的，不是清算等被迫交易，所收到或支付的价格都是公允价值。
此外，公允价值是分层次的（表1），如果活跃市场上的报价不存在，也可采用非活跃市场上相同或类似资产或负债的报价，甚至可采用不可观察输入值。以公允价值计量相关资产时，可以采用的估值技术除了市场法，也可以采用收益法（将未来金额转换成单一现值）和成本法（现行重置成本）。
比如，债市的市场价格稀少，交易也不活跃，中国债市每天有成交的债券占所有债券的比重不到20%[11]，但由于债券的信用评级为估值提供了重要的参考，同一信用级别或不同级别的债券属于相关资产，结合市场少量价格和相关信用利差参数，就可以对债券进行估值。目前，估值技术已经成为债券公允价值的主要计量模式。
相应地，我们认为非标的估值也可以采取类似思路，因而对非标的估值并不存在技术障碍。事实上，中债金融估值中心已经为超过3万条（截至2017年8月17日）、近4万亿元的银行理财投资的非标准化债权资产估值，为商业银行内部的风险控制提供参考[12]。
净值化管理的理财产品能投非标吗？
有市场人士担忧，资管新规不仅规定金融机构要对理财产品实行净值化管理，也禁止资金池和期限错配。非标资产期限较长，理财产品的期限以一年以内为主，为管理期限错配的流动性风险，“非标转标”的压力较大。
的确，流动性风险是资管产品脆弱性的重要根源。鉴于基金越来越频繁地投资于流动性较差的资产，FSB（金融稳定理事会）自2015年就开始研究资管产品的结构脆弱性因素，并将“基金投资资产与基金份额赎回条款之间的流动性错配”列为资管产品结构脆弱性的最大根源，紧随其后的是杠杆、在压力状况下管理人的操作风险和管理人及基金的证券借贷业务。FSB认为，在遭受意外损失时，投资者可能会赎回业绩未达标的基金份额，基金为满足赎回资金要求出售资产，并导致更大的市场波动，甚至负面溢出效应（例如加剧赎回和资产抛售）[13]。
但这并不意味着基金就无法投资流动性较差的资产。中国证监会在2017年发布的《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》（以下简称《规定》）也指出：“对主要投资于非上市交易的股票、债券及不存在活跃市场需要采用估值技术确定公允价值的投资品种的基金，应当采用封闭或定期开放运作方式。”以此类推，银行理财也可以视作封闭式基金或定开基金，可以投资一定比例的流动性欠佳的资产。
《规定》还指出“单只开放式基金主动投资于流动性受限资产的市值合计不得超过该基金资产净值的15%”，FSB也发现多数国家或地区都要求开放式基金持有的非流动性资产控制在总资产的10%到15%之间，而近3年来非标占理财余额的比例一直在15%左右（图5）。
因此我们认为，净值化管理的理财产品并非不能投非标，只需参照开放式基金的管理模式，将“流动性受限资产”的投资限定在一定的比例，同时辅以收取短期赎回费、延期办理巨额赎回申请、暂停估值和摆动定价等流动性风险管理工具。
银行理财的规模会骤降吗？
2017年6月末，理财产品的存续余额为28.38万亿元，较2016年末减少0.67万亿元，这是在半年度数据的口径下理财余额首次下降，叠加银监会开展了“三三四十”大检查，市场担忧理财产品的规模将骤降，波及债市的可投资资金。
不过，到2017年底理财余额有所回升，较年初微增了0.49万亿元。其中，同业理财余额下降3.4万亿元，是理财余额同比少增5.06万亿元的主因。如果把同业理财的规模剔除，理财产品的规模在2017年全年也一直是稳步增长的（图6）。我们认为，在防范“处置风险的风险”、“慢撒气”的指导思想下，银行理财虽很难再现高增长，但调整的节奏也是比较温和的，不会发生骤降。
我们认为，商业银行面临结构性的资本补充压力，股份制银行和部分城商行的非保本理财占总资产的比重相对较高，一旦“非标转标”进程启动，会面临较大的资本补充压力。公司信用类债券和ABS面临监管协调统一，短期内的发行量也难以井喷，无法承接大规模的非标资产。预计管理层在政策制定过程中，会将以上因素纳入考量范围。
根据企业会计准则中公允价值层次的定义，参照债券利用估值技术计量公允价值的思路，我们认为对非标的估值并不存在技术障碍，净值化管理的理财产品也可以参照开放式基金的管理模式，将非标的投资额限定在一定比例，并辅以一些流动性管理工具，来管理和防范流动性风险，而管控好流动性风险是应对资管产品内生脆弱性的重要举措。
因而，我们认为尽管2018年管理层将防范化解重大风险定性成“攻坚战”，金融监管高压依旧，配债资金相较2018年难有大的起色，但理财产品的规模不会骤降，监管层会秉着防范“处置风险的风险”和“慢撒气“的原则，使表外非标软着陆，”非标转标“不会对市场造成太大的冲击。短期内，我们关注3月份“两会”结束后流动性的边际变化和MPA季末考核，以及在美联储加速加息的预期下全球货币政策周期的来临，维持10年期国债收益率波动区间在3.8%到4%不变、并有可能在3月份回升到4%的判断。
注：
[1]《中国金融稳定报告(2017年)》
[2]《金融统计创新与发展》第327页，阮健弘主编，中国金融出版社2018年1月版
[3]袁麟（北京金融资产交易所），《推进非标资产进场交易》，《中国金融》2018年第5期
[4]https://mp.weixin.qq.com/s/JOS8xyPHeEDFwQxUVJlr3A
[5] 王兆星，《贷款风险分类和损失拨备制度变革》，《中国金融》2014年第17期
[6] A+H股上市银行中只有重庆银行未在半年报中披露非保本理财余额
[7] 银监会于2014年3月发布《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》，规定商业银行应当合理控制理财资金投资非标准化债权资产的总额，理财资金投资非标准化债权资产的余额在任何时点均以理财产品余额的35％与商业银行上一年度审计报告披露总资产的4％之间孰低者为上限。
[8]http://finance.caixin.com/2018-01-25/101202966.html
[9]http://money.163.com/18/0125/19/D9179S7L002580S6.html
[10]袁麟（北京金融资产交易所），《推进非标资产进场交易》，《中国金融》2018年第5期
[11] 引自中债金融估值中心有限公司债券估值部负责人赵凌于2017年10月26日晚在法询微课堂上的讲座
[12] 引自中债金融估值中心有限公司债券估值部负责人赵凌于2017年10月26日晚在法询微课堂上的讲座
[13] FSB，Policy Recommendations to Address Structural Vulnerabilities from Asset Management Activities
市场利率
3月5日，债券收益率中、长端走平，短端下行。其中AAA中票1Y下行1BP，3Y走平，5Y走平；AA中票1Y下行1BP、3Y走平、5Y走平；AA-中票1Y下行1BP、3Y上行走平、5Y走平。
（1）【安源煤业：公司股票可能被实施退市风险警示，公司债券可能被暂停上市（第二次）】
3月5日，安源煤业发布公司股票可能被实施退市风险警示和公司债券可能被暂停上市交易第二次提示公告称，若2017年度经审计净利润仍为负值，公司将连续两个会计年度出现净利润为负值情形，公司股票将在2017年年报披露后被实施退市风险警示，公司债券“14安源债”将被暂停上市交易。（新闻来源：安源煤业集团股份有限公司公告）
相关债券：14安源债
（2）【重钢矿业：“16渝钢01”可能被暂停上市交易风险提示（第二次）】
3月5日，重钢矿业发布第二次风险提示公告称，如果本公司2017年经审计净利润为负值，将连续两年亏损。上交所将在公司披露2017年年度报告后，对“16渝钢01”进行停牌处理，并在7个工作日内决定是否暂停“16渝钢01”上市交易。（新闻来源：重庆钢铁集团矿业有限公司公告）
相关债券：16渝钢01
（3）【丹东港：“13丹东港MTN1”、“15丹东港MTN001”兑付存不确定性】
3月5日，丹东港公告称，原计划的资金筹措方案尚未落实，“13丹东港MTN1”、“15丹东港MTN001”付息及兑付存不确定性，公司正在积极筹措偿债资金。（新闻来源：丹东港集团有限公司公告）
相关债券：13丹东港MTN1、15丹东港MTN001
（4）【川煤集团：后续将积极配合主承开展相关工作，切实保持债券持有人利益】
3月5日，四川省煤炭产业集团公告称，“12川煤炭MTN1”***后，公司加强自身经营，缩减资本支出；与主承销商保持密切沟通，商讨债券的后续偿还事宜；按照四川省政府和省国资委确定的资金筹措方案，积极协调配合并大力推进；后续将积极配合主承销商开展相关工作，切实保持债券持有人利益。（新闻来源：四川省煤炭产业集团有限责任公司公告）
相关债券：12川煤炭MTN1
（5）【义乌市国有资本运营：控股子公司涉及诉讼】
3月5日，义乌市国有资本运营公告称，控股子公司小商品城及其控股子公司浙江义乌中国小商品城贸易收到浙江省金华市中级人民法院送达的传票、应诉通知书、民事起诉状等；因诉讼尚未开庭审理，其对公司本期利润或期后利润的影响金额尚无法准确判断。（新闻来源：义乌市国有资本运营有限公司公告）
相关债券：17义乌03、17义乌01、17义乌02、16义乌国资MTN001
（6）【常德城投：董事长接受纪律审查和监察调查】
3月5日，常德城投公告称，董事长方际三因涉嫌严重违纪违法，接受纪律审查和监察调查。目前公司一切生产经营活动正常运行，不会对债务偿付产生不利影响。（新闻来源：常德市城市建设投资集团有限公司公告）
相关债券：10常德城投债、16常德城投MTN001、16常德城投MTN002
（7）【黑牛食品：1-2月累计新增借款占上年末净资产225.06%】
3月5日，黑牛食品公告称，截至2月末，2018年累计新增借款17.33亿元，占2017年末未经审计净资产7.7亿元的225.06%。（新闻来源：黑牛食品股份有限公司公告）
相关债券：12黑牛01
（8）【湖北宜化化工：与宜昌新发签署重大资产重组框架协议】
3月5日，湖北宜化化工公告称，控股子公司鄂尔多斯联合化工合成氨、尿素装置于2017年12月12日停产，近日天然气供应方案已恢复，合成氨、尿素装置恢复生产，目前生产负荷约50%，预计3月10日前可以实现满负荷生产。（新闻来源：湖北宜化化工股份有限公司公告）
相关债券：09宜化债、14宜化化工MTN001
（9）【南京江宁国有资产经营集团：拟新增对外担保】
3月5日，南京江宁国有资产经营集团公告称，拟新增对外担保，2月14日公司召开董事会并形成决议，同意对南京滨江投资发展有限公司向渤海银行股份有限公司南京分行办理综合授信业务提供连带责任保证担保，担保金额在3亿元以内。（新闻来源：南京江宁国有资产经营集团公告）
相关债券：17江宁国资MTN001、16江宁国资PPN001
（10）【成龙建设集团：公司股权结构发生变化】
3月5日，成龙建设集团公告称，公司股权结构发生变化，发行人原股东刘伟斌先生将个人持有发行人的股权份额全部转让给刘美产先生；公司本次股权结构的变更对公司经营业务不会产生任何重大影响，对公司偿债能力、存续期内的公司债券还本付息不产生任何影响。（新闻来源：成龙建设集团有限公司公告）
相关债券：17成龙03、17成龙01、17成龙02、16成龙01
（11）【天源迪科：联合评级将“16迪科01”债项信用等级由AA+上调至AAA】
3月5日，天源迪科公告称，联合评级将“16迪科01”债项信用等级由AA+上调至AAA。（新闻来源：深圳天源迪科信息技术股份有限公司公告）
相关债券：16迪科01
（12）【信达地产：中诚信上调公司债券和主体信用等级】
3月5日，信达地产公告称，中诚信将公司主体信用级别至AA+，评级展望为稳定，上调“16信地01”、“16信地02”信用级别为AA+。（新闻来源：信达地产股份有限公司公告）
相关债券：16信地01、16信地02
3月5日转债市场,平价指数收于89.55点，上涨0.07%，转债指数收于104.85点，下跌0.68%。55支上市可交易转债，除嘉澳转债、道氏转债停牌外，航电转债、蓝标转债横盘，22支上涨，29支下跌。其中众信转债（1.21%）、济川转债（1.20%）、崇达转债（0.84%）领涨，铁汉转债（-0.88%）、光大转债（-1.44%）、太阳转债（-1.91%）领跌。55支可转债正股，除嘉澳环保、道氏技术停牌外，33支上涨，20支下跌。其中，济川药业（6.20%）、崇达技术（4.76%）、众信旅游（3.60%）领涨，吉视传媒（-1.39%）、宁波银行（-2.52%）、太阳纸业（-3.18%）领跌。
周一沪深两市同向变动，尾盘上证综指上涨0.07%，深证成指上涨0.18%。节后以来市场情绪颇佳，但时至3月随着内外影响因素的复杂化趋势，转债市场更是暗潮涌动，我们再次提醒投资者留一份清醒为上。市场潜在的扰动源于下述三大方面，一是权益市场看似风格转换实则短期不确定性增加，风格切换尚需更多证据但由此带来的情绪扰动却开始显现，权重板块的持续下跌便是实例；二是监管的潜在风险。随着重要会议的陆续召开，资管新规也即将落地，近期货币政策转向以及债牛的预期在抬升，若监管落地预期落空去杠杆依旧坚定推进，权益市场也大概率受到一定冲击；三是转债市场经过近期的上涨，不少个券已经突破前期调整前的价位再创新高，而市场整体的估值估值也维持在两位数水平并未给出绝对的安全垫。因此落脚于策略层面，我们建议可以稍微增加操作频率看短做短，坐实部分高价个券的盈利同时配置部分低价弹性大个券，需要强调的是我们并不建议仓位转向偏债型标的，重申进攻是最好的防守。具体标的方面依旧推荐作为底仓配置的大金融板块其次则重点关注太阳转债、宝信转债、国贸转债、雨虹转债、生益转债、道氏转债、隆基转债、蓝思转债、国祯转债、生益转债、双环转债。
风险因素：个券相关公司业绩不及预期。
利率债
2018年3月5日，银行间质押回购加权利率全面下行，隔夜、7天、1个月和3个月期分别变动了-13.58BP、-3.95BP、-37.53BP、-2.68BP至2.63%、2.88%、3.93%和4.82%。当日国债收益率全面上行，1年期、3年期、5年期、10年期国债分别变0.79BP、0.07BP、3.23BP、1.01BP至3.28%、3.54%、3.74%、3.85%。上证综指上涨0.07%至3,256.93，深证成指上涨0.18%至10,875.68，创业板指上涨1.34%至1,795.69。
周一央行未进行公开市场操作，有1000亿7天逆回购到期。
可转债
债券市场
衍生品市场
外汇市场
海外市场
特别声明：
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