文 | 谢亚轩 周岳 来源 | 轩言全球宏观，ID：zhaoshanghongguan 编辑 | 扑克投资家，转载请注明出处
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导读：城投平台的“重庆模式”为重庆市的基础设施建设和经济发展做出了很大贡献，从最初的“一大投”到“八大投”，又变成的“五大投”，再到今后的清理与转型，体现了先做“加法”后做“减法”的过程。
近年来，重庆市经济稳步增长，固定资产投资在重庆的整体经济结构中贡献显著。重庆市属几大城投平台不仅负责大量城市建设工程及后续运营，同时也承担了为基建投资融资的职能，通过发债、贷款、信托投资等方式为政府的基建项目提供了大量的资金支持。2002年以前，重庆市的基础设施建设主要由一家投融资平台统筹各类项目建设，存在经营效率不佳、资金规模较小等问题。从2002年起，重庆市按一体化职能统筹规划，逐步组建了建设（后为能投）、城投、地产、高发司、开投、高投（后为交旅）、水投、水务等“八大投”。此外，重庆还设立了事业型金控公司渝富，承担为各平台公司融资扫清障碍和提供支持。重庆市的基础设施建设投资很大程度由这“8+1”完成。“五大注资”+资本融资打造平台投融资能力：“五大注入”分别为国债注入、土地储备收益权注入、规费注入、存量资产注入、税收返还。“五个注入”法注重于资本运作的放大效应。另一方面，通过向国家开发银行、商业银行、债券、股市、信托等外部资本融资，为重大基础设施和公共设施建设筹集资金。土地利用的两大循环系统和经营城市理念是“重庆模式”的两大特点。城投公司转型的方向是企业化运作，市场化融资，剥离政府性融资职能。对于不同类型的城投公司会采取不同的方式，“关、停、并、转”是城投转型的方向。
在城投平台的转型过程中，被确定为重点打造平台的城投公司，在资源配置、信用支持方面能得到地方政府的倾斜，因此重点平台的信用资质相对较高；而不再作为地方重点平台的城投公司，其信用资质在边际上会有所下降。
城投平台的“重庆模式”为重庆市的基础设施建设和经济发展做出了很大贡献，从“一大投”到“八大投”，又变成的“五大投”，“重庆模式”究竟有何特点？近日，重庆市下发加强融资平台管理的文件，未来如何转型？近日，重庆市下发加强融资平台管理的文件，未来如何转型？
一、“重庆模式”的来龙去脉
1、重庆市经济与平台架构特点
1997年3月14日，八届全国人大五次会议通过《关于批准设立重庆直辖市的决定》，批准设立重庆直辖市。重庆直辖市辖原重庆市、万县市、涪陵市和黔江地区，共43个区市县，8.24万平方千米土地，3,002万人。
在直辖市建立之初，山城重庆基础设施建设滞后，城市发展缓慢。为破解制约城市基础设施建设瓶颈，重庆市政府构建了城投融资平台以满足基础设施建设所需的投融资需求。重庆市的经济发展和城投平台投融资体系逐步形成了几大特点：
（1）投资推动经济稳步增长
近年来，重庆市的经济稳步增长，从2007年起，重庆的GDP增速一直处于全国前五位。作为拉动经济发展的三驾马车之一，固定资产投资在重庆的整体经济结构中贡献显著，从2001年到2016年，重庆市固定资产投资完成额占GDP的比重从最初的35.26%升至98.87%。其中，基础设施建设投资作为固定资产投资中的重要部分，重庆市基建投资从2001年的308亿元人民币增加到2015年的4,356.17亿元，年均增幅约20%。
2008年金融危机之后，中央政府出台“4万亿”的经济刺激投资计划以保证经济的平稳增长，重庆市也加大了固定资产的投资规模，2009年固定资产投资占比提升了将近10%，其中基建投资额增长30%。在此期间，重庆市国资委所属的几大城投平台不仅负责大量城市建设工程及后续运营，同时也承担了为基建投资融资的职能，通过发债、贷款、信托投资等方式为政府的基建项目提供大量的资金支持。
（2）从一家独大到“八大投”
2002年以前，重庆市的基础设施建设主要由一家投融资平台（即重庆市城市建设投资公司）统筹各类项目建设，由于经营效率不佳、资金规模较小等原因，地方财政收支出现较大赤字，2002年重庆市地方财政收入126亿，财政支出高达305亿元，存在巨大的资金缺口。
从2002年开始，重庆市按一体化职能统筹规划，整合各类分散资源，逐步组建了建设（后为能投）、城投、地产、高发司、开投、高投（后为交旅）、水投、水务八大政府性投资集团（“八大投”）。此外，重庆还设立了重庆渝富资产经营管理集团有限公司，作为一家事业型金控公司，除了自身经营的事业外，渝富还承担为各平台公司融资扫清障碍和提供支持。重庆市的基础设施建设投资很大程度由这“8+1”完成。
世界银行在对重庆八大投资公司的研究报告中称八大投资公司所拉动的大规模基础设施投资有力地推动了重庆市经济增长，而“八大投”自身也得到了迅速发展，其总资产在2006年底达到1919亿元人民币，占全市国有资产总额的42.5%。
（3）八大投各司其职，涉及城市建设及公益设施各领域
八大投资公司作为相互独立的投融资平台，分别负责水利、交通、桥梁、电力、通信等各个方面，覆盖了城市建设和城市公益设施的主要领域，各投资平台不仅在各自领域发挥投融资功能，同时也提高了运营效率，在很大程度上避免了不同领域对资金的相互挤占。
如水务控股主要特许经营主城区供排水、污水处理；水投公司主要对“九五”项目清资确权，加快区县水利基础设施建设；重庆高发司的主营业务为重庆高速公路（或收费站）的建设、经营和管理。根据湖北省政府研究室（发展研究中心）调研组统计，近年来，“八大投”承担了重庆市70%以上的重大基础设施建设任务，年均投入300亿元以上。
（4）政府“五大注资”+资本融资
面对大规模的投资支出与资金压力，“八大投”需要具备充足的资本实力以应对巨大的融资需求。为此，政府推出了“五大注资”及资本融资的模式为城投平台提供了资金及信用支持。“五大注入”具体模式为：
一是国债注入。中央政府定期发行基础设施建设国债，重庆市政府将此类国债作为资本或股本配给投资集团。
二是土地储备收益权注入。赋予部分投资集团土地储备职能，将土地增值部分作为对投资集团的资本金注入。
三是规费注入。将涉及城建、公路、水务等各方面的收费作为财政专项分别归口注入各“平台公司”。
四是存量资产注入。将已经建造形成的大量存量资产，比如路桥、隧道、水厂等，划拨给各有关投资集团，成为其固定资产，优化资产负债表结构，提高偿债能力。
五是税收返还。通过对基础设施、公共设施投资实施施工营业税等方面的优惠或税收，作为资本金返还给投资集团。
“五个注入”法注重于资本运作的放大效应，诸如像规费、国债、土地预期增值等资产注入，虽然没有现金或者实际资产的流入，但此类资产的注入潜在增强了城投平台的信用背书。
另外，重庆市还通过国家开发银行、商业银行、债券、股市、信托等途径融资，为重大基础设施和公共设施建设筹资。
以重庆高速公路集团有限公司（高发司）为例，公司为了完成高速公路“三环十射三联线”规划项目，所需的大量资金主要通过以下几种方式筹集：
（1）财政每年投入土地出让金5亿；（2）营业税返还；（3）争取进入国家路网（可获取国家投入资本金约1000 万/公里，占总投资15%-18%）；（4）债券发行，争取国债资金等；（5）产业投资基金。根据重庆市人民政府《关于以股权信托融资方式筹集重点项目建设资本金有关事宜的批复》（渝府[2009]54号文），2009年公司与重庆国际信托有限公司签订总额为37亿元的股权融资定项增资协议。所筹资金定向用于公司在建的渝宜高速云巫项目、外环高速北段及奉溪高速公路建设项目的资本金，信托期限计划为10年，由政府指定企业代市国资委履行本金及利息的回购；（6）保险公司投资基础设施产业重庆试点。
2、九大平台及主营构成
（1）重庆渝富资产经营管理公司（渝富）
重庆渝富资产经营管理公司（以下简称“渝富”）成立于2004年，注册资本金10亿元，是归重庆市国资委管理的一家事业型金控公司。公司经营范围包括：重庆市政府授权范围内的资产收购、处置及相关产业投资，投资咨询，财务顾问，企业重组兼并顾问及代理，企业和资产托管。2005年，根据重庆市人民政府以渝府【2005】66号批复同意公司增加土地开发业务职能，其中以土地收购开发为主。
2012年11月，国土资源部等四部委出台《关于加强土地储备与融资管理的通知》（国土资发【2012】162号，以下简称“162号文”）；2012年12月，财政部等四部委又出台《关于制止地方政府违法违规融资行为的通知》（财预【2012】463号，以下简称“463号文”），对公司开展土地一级开发造成了阶段性的影响，但重庆市政府还是明确其存量土地开发业务的继续开展。
渝富的主营业务主要分为三个部分。一、处置不良资产，渝富成立之初，大量打折回购重庆市国企遗留下来的不良债务近300亿元，重组四大资产管理公司的债务，使许多国企从沉重的债务负担重解脱出来，完成了改制和重组。二、资本运作，在国企出现经营困难时，渝富凭借自身的资本优势整合优质资源，扶持企业乃至整个产业的发展，对工业、科技、能源等实体产业和金融领域进行战略投资，先后投资设立和参股多家企业。
截至2016 年底，渝富合并范围内全资子公司11 家，控股子公司9家，联（合）营企业32家。具体涉足土地开发、金融（证券、担保、租赁、银行、保险、基金）、经贸、农产品、科技、钢铁、机电、航空等领域。三、土地储备，2007年末，渝富土地储备总量达到37,052亩。
渝富侧重于帮助城区内的国企“退城入园”与产业升级，同时盘活土地与企业，2009年重庆啤酒被丹麦啤酒制造商嘉士伯收购，渝富就是背后重要的资本推手。2009年11月25日，重啤发公告称，石桥铺生产厂区土地以2.5亿元出让给渝富公司储备。在两年之后，2011年10月19日，重啤地块以近12.75亿元的价格在重庆市土地交易中心成交，渝富从中净赚逾10亿。
（2）重庆市城市建设投资（集团）有限公司（城投）
重庆市城市建设投资公司（以下简称“渝城投”）于1993年2月26日成立，是由重庆市建设委员会和重庆市财政局为适应我国投资体制改革和完善城市基础设施建设共同发起组建的国有独资公司。2002年市政府明确了“三总”战略定位，即：重庆城市建设投融资的总渠道、主城区路桥建设的总账户、城建资金筹措所需土地的总储备，为公司进一步发展壮大奠定了坚实的基础。2010年12月，公司整体改制，更名为重庆市城市建设投资（集团）有限公司。
渝城投的主要融资模式有以下三种：（1）信托投融资，以股权信托为平台利用股权撬动更多的社会资本；（2）发行企业债券，据Wind资讯统计，截至2016年底，公司分别于2002、2006、2008、2011、2013年发行了企业债券，共计112亿元，此外，截至2016年底，公司累计发行中期票据123.70亿元；（3）BT与BOT模式，主要运用于桥梁建设，用“以时间换空间”的方式，提高资金的使用效率，保证基建的高效推进。
渝城投的主营业务有：（1）基础设施建设，根据重庆市城市建设规划需要，重庆市城乡建设委员会制定项目建设计划并指定公司为拟投资建设项目的业主，公司办理相关手续和批文，并自筹资金进行项目投资建设，项目竣工后不移交政府，仍由公司进行后期管理和维护；（2）路桥通行服务，筹资对主城区道路进行养护以及因重庆市内环外移导致的道路回购等，重庆市主城区路桥通行费先上交财政后再返还给公司，并由公司用于路桥的租赁和维护，以及偿还路桥资产贷款本息；（3）房地产开发。其中重庆渝开发股份有限公司（简称“渝开发”，渝城投子公司）主要从事住宅和商业地产开发，城投房地产公司前期主要从事重庆市政府经济适用房及土地储备中心拆迁安置房的开发，今后将大力发展旅游、文化、养老健康等特色地产项目。
（3）重庆市地产集团有限公司（地产）
重庆市地产集团有限公司（以下简称“渝地产”）为重庆市政府批准、市国资委投资设立的国有独资的有限责任公司。渝地产是2006年9月在重庆市地产集团的基础上成立的国有独资企业。而重庆市地产集团成立于2003年4月成立，系重庆市人民政府和重庆市机构编制委员会批准设立。2006年12月，经重庆市国有资产监督管理委员会（渝国资产[2006]270号）文件批准，重庆市地产集团作为重庆市国资委出资整体划归重庆市地产集团有限公司。
公司主要从事土地整治、土地整理业务、公益性基础设施建设、公租房建设、房地产开发、商品销售、代理开发及资产租赁等业务。而其中土地整治业务，及房地产业务占比最高，在2016年的主营收入占比分别为22.89%和65.43%。
（a）土地整治业务，在“162号文”与“463号文”发布后，对公司开展土地一级开发造成了阶段性的影响。但地产集团的土地业务仍受到重庆市政府的政策支持，“162号文”下发后，重庆市地产集团是被重庆市政府指定为仅有的2家重庆市级土地储备中心之一。重庆市政府在土地整治开发净收益部分返还、税收减免等多方面给予公司政策支持。根据重庆市财政局相关政策，地产集团土地整治出让收益扣除整治成本后，10%可留存作为滚动发展基金。
地产集团运作的核心是：做好基础设施建设，把“生地”变成“熟地”，通过储地—整治—出让的循环从土地增值收益中获取可观利润。自成立到2015年9月末，公司土地储备整治业务累计完成投资1025亿元，收到重庆市财政局返还的土地储备整治成本502亿元，土地储备管理费收入 50.31亿元，土地出让金144亿元。
（b）房地产开发业务。公司的房地产开发业务主要包括商品、门面及车库、办公楼等三部分，是由下属子公司康田置业开展，康田置业具有房地产开发一级资质，具备房地产开发的业务资质。
该公司成立以来，代理了部分重庆市 2003—2008 十大社会文化基础设施重点项目。在代理社会公益的同时，公司也倾力打造属于自己房地产建设品牌，先后开发了“康田万丰园”、“康田龙腾湾”、“康田万漫城”等项目，总共开发项目达91万平米，现公司正向工业地产与旅游地产领域进军。
（4）重庆高速公路集团有限公司（高发司）
重庆高速公路集团有限公司（以下简称“渝高速”）前身为重庆高速公路建设管理处和重庆高级公路建设指挥部。1998年为改变原有高速公路管理单位过多，机构重叠，各自为政的局面，改组成重庆高速公路发展有限公司。2000年，重庆市交委做出完善高发司体制的决定，把全市高速公路建设、营运划归高发司统一管理。2003年，在重庆市提出“二环八射”高速公路规划背景下，高发司对下属建管合一的全资子公司实行建管分离，分时序按照片区组建专业化的建设、营运公司，承担2000公里高速公路的建设管理重任，2009年4月21日，重庆高速公路发展有限公司更名为重庆高速公路集团有限公司。
公司主要从事经营性公路及其他交通基础设施项目的投资、融资和资产管理，引进境内外资金进行合资合作建设，货物及技术进出口。其中高速公路通行费收入是其最重要的业务，占据其总销售收入的95%以上。截至2016年底，公司运营的高速公路总通车里程达1,619.92公里，占重庆市高速公路通车总里程的64.76%。目前所属的成渝高速、渝宜高速、渝黔高速、渝武高速、渝邻高速、垫忠高速等高速公路，不仅所处地理位置优越，也是连接重庆市与周边省份陆路交通的大走廊。
（5）重庆交通旅游投资集团有限公司（高投，后为交旅）
重庆交通旅游投资集团有限公司（以下简称“渝交通”），原为重庆高等级公路建设投资有限公司，成立于2002年12月6日，是由重庆市人民政府出资组建的国有独资公司。2006年10月12日，根据渝府【2006】193号文件，重庆市人民政府批准重庆高等级公路建设投资有限公司更名为重庆交通旅游投资集团有限公司，作为重庆市高等级公路和重要旅游资源开发的投融资及运营主体，继续享受重庆市人民政府给予原重庆高等级公路建设投资有限公司的优惠政策，并享有重庆市重要旅游资源的整体开发权和经营权。
高等级公路（除高速公路以外）建设作为公司转型之前最主要的业务，公司在这一领域处于绝对垄断地位。一、二级公路行业是资金密集型行业，投资规模大，投资回收期长，行业进入壁垒较高。同时，一、二级公路作为社会公共基础设施，其建设管理具有较强的社会公益性，在规划决策、立项审批、征地拆迁等各个环节都体现了政府意志。
2010年，根据《专题研究处置重庆交旅集团二级公路债务等有关问题的会议纪要》和《关于交旅集团二级公路债务移交有关问题的会议纪要》，二级公路债务及项目储备地仍保留在重庆交旅集团，而其旅游资产及债务所对应的项目储备地整体无偿划转给其子公司重庆旅游投资有限公司并将其更名为重庆旅游投资集团有限公司。2011年7月，重庆旅投被提升为重庆国资委出资的企业集团。
（6）重庆城市交通开发投资（集团）有限公司（开投）
重庆城市交通开发投资（集团）有限公司（以下简称“渝交投”）的前身是重庆市开发投资有限公司，成立于1994年11月9日，根据重庆市人民政府重府发〔1994〕141号文，经重庆市人民政府批准成立，由重庆市政府委托重庆市建设投资公司控股。
2002年7月，根据重庆市政府的相关指示，公司逐步发展成为重点参与重庆铁路及城市轨道等交通建设以及社会事业、文化设施投资的综合性、开发性投资主体。公司主要业务范围包括铁路、轨道、环保、准金融、土地储备等七个方面。
自2006年起，公司确定以城市轨道交通、铁路、机场建设及民航产业等交通基础设施投资经营和土地储备（园区开发）为主体业务。公司经营重点突出，已形成以轨道、铁路、机场和土地储备为主营业务的“3+1”业务板块。2009年5月25日，重庆市人民政府渝府〔2009〕67号文《重庆市人民政府关于组建重庆城市交通开发投资（集团）有限公司的批复》将公司变更为现名。公司专注于全市城市轨道、铁路、民航、公交客运等城市公共交通及其基础设施的投资、开发、经营和管理。
（7）重庆市能源投资集团有限公司（建投，后为能投）
重庆市能源投资集团公司（以下简称“渝能源”）的前身是重庆市建设投资公司，于1989成立，2001 年9 月经市政府决定，重庆市建设投资公司成为地方电力资产（市政府投资电力建设形成的资产）的出资人代表，负责管理和经营市政府历年对电力建设投资形成的电力资产，并行使相应的权利，以确保国有资产的保值增值。2006 年6 月，根据渝府【2006】123号文件的批复，市政府将重庆燃气（集团）有限责任公司整体并入重庆市建设投资公司作为子公司管理，并将重庆市建设投资公司更名为重庆市能源投资集团公司。
公司各项业务中，煤炭开采方面，目前公司的煤炭全部产自重庆地区，近年来随着投运矿井产能的逐步释放，公司原煤产量保持稳步增长态势；燃气方面，公司下属燃气集团为重庆市垄断型燃气供应企业；电力方面，该公司专长于电力投资和建设，分别持有九龙电力、华能珞璜电厂、川东电力的股份，年发电量110亿千瓦时以上，占重庆市主力电厂发电量的2/5。而且在重庆新上马的电力项目中，该公司在珞璜电厂三期、合川双槐电厂一期、重庆电厂东厂扩建与彭水乌江水电站均有投资。
（8）重庆水务集团股份有限公司（水务）
重庆水务集团股份有限公司（以下简称“渝水务”）前身是重庆市水务控股（集团）有限公司，为重庆市人民政府出资组建的国有独资公司。重庆水务成立于2001年1月11日。2007年8月21日，重庆市人民政府将重庆市国资委将所持有渝水务85％的国有股权无偿划转给重庆市水务资产经营有限公司。
2010年3月19日，重庆水务集团根据历次临时股东大会决议、2010年第一届董事会第二十次会议决议和修改后的公司章程规定，并经中国证券监督管理委员会的核准，向社会公开发行普通股50,000万股（每股面值1元），变更后的注册资本为480,000.00万元，其中：重庆市水务资产经营有限公司持有360,500.00万股，占总股本的75.10%。其经营范围主要包括：从事城镇给排水项目的投资、经营及建设管理，城镇给排水供应及系统设施的管理，给排水工程设计及技术咨询服务。
渝水务运作模式由两个特点：一是实行供排水一体化经营，享有重庆主城区城市供排水特许经营权，形成对供排水业务的垄断地位；二是作为重庆市污水项目国债资金使用的唯一平台，拥有稳定的资金来源渠道。
（9）重庆市水利投资（集团）有限公司（水利）
重庆市水利投资（集团）有限公司（以下简称“渝水投”）原名重庆市水利投资有限公司，于2003年11月15日经重庆市人民政府渝发【2003】249号文批准成立，2004年11月23日更为现名。
渝水投是重庆市委、市政府构建的重庆市水利建设的投融资主体、重庆地区大型水资源综合开发集团，是全国水利行业首家省级水利投资集团，公司肩负着实施重庆市水务一体化经营的重任，包括对城乡水源、供水、用水、节水、排水、防洪、污水处理进行一体化经营，从而形成了公司在全市水资源综合开发利用市场方面的垄断地位，在水务市场方面具有区域垄断性，在水电开发市场方面具有资源垄断性。
公司业务主要涵盖自来水业务、原水业务、污水处理业务、发电业务以及安装业务。其中，自来水业务、安装业务以及发电业务成本占主营业务成本的比例达到90%左右。
2011年11月，公司成为重庆市水务资产经营有限公司（以下简称“渝水资”）全资子公司。重庆水务资产经营公司整合重庆水务集团与重庆水利集团成为重庆模式下“新五大投”之一，其是重庆市水务行业的龙头企业，主要承担全市重点水源、城乡供水、污水处理、大江大河治理、地方水电骨干渠系工程等城乡水务的建设管理任务，并形成集原水、供水、排水、水电及相关水利设施于一体的完整产业链。
3、“重庆模式”的运作理念
（1）土地利用的两大循环系统
土地是城投平台重要的资产来源，重庆市政府赋予九大国有控股集团（包括渝富、建设、城投、地产、高发司、开投、高投、水投、水务）市级土地储备职能、履行土地储备任务。两大土地循环系统的推出使城投平台能够有效利用土地获得融资同时通过土地开发实现价值增值：“储地—融资—建设”循环，从优化资源配置入手，借助土地收益权向银行融资，增强投资集团的实力，同时通过银行贷款保证重大项目的推进；“储地—整治—出让”循环，保证投资公司自身投融资能力。把储备的土地经过认真规划、整治并完善基础设施配套后，适时分批挂牌出让，用收回的土地增值收益，去补偿基础设施建设的投资，并偿还相关的银行贷款。
两种循环方式相辅相成，互相推进。前者通过向银行出让土地收益权的方式融资，增加了公司的可使用现金的同时加快了资金的周转速度，而后者更具有可持续性，通过生地平整，开发成熟地之后挂牌，提高了公司实际的资产价值，而转让之后所得的增值收益能够弥补基建所需的资金缺口，偿还应付的债务，缩短了资金的周转周期。
（2）经营城市理念
城市经营是指像经营企业一样把城市的资源、资产资本化进行经营。重庆模式利用这种理念将城市资产（土地、基础设施、生态环境、服务产业等）通过城投平台这个载体资本化，达到“盘活存量、吸引增量”和“以城建城、以城兴城”的成效。通过贯彻以“时间换空间”不仅提高了资金的周转效率同时，大规模的扩大了城市基础设施建设的规模及建造能力。
以重庆市水利投资（集团）有限公司（水投）为例，政府将供水特许经营权赋予水投集团，使水投集团获得向接受公司供水服务的用户直接收取水费的权利。充足的水费收入提供了充足的现金流以支持集团日常经营及扩大固定资产投资的规模，实现“以水养水”的运作方式。
（3）“三三”法
为了建立融资平台的风险防范意识，提高经营能力与效率，保证平台的可持续发展，政府实施了“三三”法。
“三不政策”：第一、地方财政不得为投资集团做各种形式的融资担保避免发生财政债务风险。第二、各投资平台间不能相互提供债务担保，以避免风险在城投平台间的传递，放大金融风险。第三、各平台的专项资金不得互相拆借，规避了债务风险的内部传导及系统性风险的形成。
“三个平衡”：第一、净资产与负债的平衡，保证相对安全的杠杆率，即争取把资产负债率控制在60%左右。第二、集团现金流的平衡。合理有效地运用现金，实现现金流的良性运转，提高资金的使用效率，缩短资金周转周期。第三、投资与来源要平衡。投资集团在接受政府部门下达的具体投资建设任务时，必须要有明确的相应资金注入或有通过特定的盈利模式回收投资的途径，避免出现大的融资困难或信用危机。
“三权分立”：基建项目的立项与推进的过程中，各部门享有不同的权利，部门间权利制衡避免了腐败现象的发生，具体权利划分为：主管部门拥有项目的审批权，国有部门对资产拥有监督权而投资部门主管项目的建设与实施。
二、从“八大投”到“五大投”
1、“八大投”缘何转型“五大投”？
“八大投”转为“五大投”这一概念首次公开是原重庆市市长黄奇帆在2012年上半年的重庆市经济工作会议上提出的。曾经推动重庆经济发展，为重庆市基础设施建设做出重要贡献的“八大投”面临瘦身，计划转型成为地产、城投、交通开投、高速、水务等五大城投平台。“八大投”转型的原因主要有以下几个方面：
（1）规范地方政府债务的内在要求
纵览2010年以来的政策文件特别是十八届三中全会以来的重大政策，对于地方政府的投融资模式和平台转型有一个基本前提：从财政可持续角度规范地方政府债务和投融资方式的顶层设计。从政府债务规范的角度，对于平台的诉求自然是解决政府投资中无法完全市场化的部分；从企业制度规范的角度，平台首先要建立规范的现代企业制度。在目前的政策框架下，显然要推动平台现代企业化的进程，以达到规范化融资和实体化运营的目的。2010年以后，各部委出台了一系列文件规范融资平台公司的债务约束和转型。
（2）土地储备政策影响
2012年11月，国土资源部等四部委出台《关于加强土地储备与融资管理的通知》（国土资发〔2012〕162号），要求对全国的土地储备机构进行“名录式”管理，统一由国土资源部备案，同时要求规范储备机构融资规模，实行融资规模控制卡。重庆市级储备机构仅有重庆市地产集团和重庆两江新区土地储备整治中心纳入土地储备机构名录，重庆城投土储中心与重庆市其他市级储备机构目前均未能进入国土资源部土地储备机构名录。因此，未被列入名录的土储中心不得通过银行开展土地储备项目融资等经营活动，无法开展新增储备土地相关业务。
（3）国企改革及国资结构调整
国企改革是八大投转型的重要原因，重庆新一轮国资改革的任务，就是要推动绝大多数国企发展成为混合所有制企业并积极上市、组建国有资本投资运营公司、优化国有资本布局、完善现代企业制度和完善国有资产监管体系等。在2014年4月重庆市政府发布的《中共重庆市委重庆市人民政府关于进一步深化国资国企改革的意见》中已明确提出利用现有国有企业股权或资产，改组一批国有资本投资公司，强化产业集聚和资源整合，探索改组或组建国有资本投资公司、运营公司。
此外，国资结构调整也是重庆市推进的重要目标，截止到2011年底，重庆国有资产达到1.5万亿元，40%是八大投，30%是金融、30%是工商企业，而今后国有资产要进一步调整结构，工商及服务业、地方金融、城市基础设施三大板块的格局要按照4：3：3布局，这也就意味着占据国资重要地位的“八大投”要减小规模。
（4）民营经济的发展需求
发展非公经济，扶持小微企业已成为重庆市未来发展的重要发展方向，在《2015年重庆市政府工作报告》中指出要鼓励非公有制企业参与国有企业改革，鼓励有条件的民营企业建立现代企业制度。依托创业基地和孵化器，引导民营经济集群发展，推动大中小微企业协作配套、联动发展。然而规模巨大的“八大投”涉及了城市建设的方方面面，这一定程度会挤占民营经济，因此，国有投融资平台有必要淡出一些领域。
（5）债务规模庞大
十多年间，“八大投”为城市建设作出了巨大贡献，自身也得到了快速的发展，规模极速扩张，这也带来了债务规模的不断膨胀。在建立“八大投”之初政府曾提出“三不政策”，要求地方融资平台债务不能超过60%，但是2014年有4家投资平台资产负债率超过60%，其中交旅更是达到了83.28%，除去开投，其余几家也都超过了50%，可见巨额的债务压力也是城投谋求转型的原因之一。
此外，2014年9月，国务院发布《关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发〔2014〕43号）提出加强政府或有债务监管，剥离融资平台公司政府融资职能，融资平台公司不得新增政府债务。
2、重庆“八大投”转型方式
（1）升级为投资运营公司
国资改革意见中指出要将国有企业打造成资本投资公司。未来将重庆地产集团和重庆渝富集团组建成两个类似新加坡淡马锡的投资公司，而两家公司计划朝“没有债务，专注资本金投资”的方向转型，一旦转型为投资类公司，两家企业的具体职能为股权投资和战略投资者，其在投资领域上就有了很强的灵活性。渝富集团已经开始对工业、科技、能源等实体产业和金融领域进行战略投资，先后投资设立和参股多家企业，公司未来还计划开展以盈利为目的的财务性投资，匹配长短期投资，平衡现金流，主动选择一些发展潜力好、投资收益高的短期项目，强化企业效益。
（2）业务转型升级或平台关闭
有些投资平台所专注领域的投资需求已经消失，因此投资平台可以转型成为实体产业。例如，建投集团与煤炭燃气集团整合，更名为能源集团，转型为能源产业类集团。随着2005年电力市场化发展，它不再承担基础设施建设营运的职责，转身为工商企业，专注煤炭、电力、燃气等领域的经营发展，专做能源产业，使它完全市场化，完成了从基建城投平台转为实体产业公司的转变。
而另一个例子便是重庆交旅（原重庆市高等级公路投资有限公司），由于费改税，重庆7000多公里的二级公路不再收费，公司便不再从事高等级公路建设工作，市政府将旅游产业划拨给重庆旅游投资集团，专门从事旅游产业的投资开发。
（3）混合所有制改革
资产重组，谋求上市是国资改革重要的实现途径，在2011年重庆市水利投资（集团）有限公司和重庆水务集团股份有限公司打破行政界线整合重组，组建一个城乡一体化的水利投资集团公司。公司充分发挥规模化经营优势，以重庆为重点服务市场，实施“走出去”战略，以城乡供水、污水处理及项目建设为优势业务，全面提升公司水务综合服务功能，完善水务上下游产业链、充实产品结构、整合水务资源，打造西部地区最具实力的现代化综合性水务服务商、国内大型专业环境集团。
PPP模式的应用是融资平台混合所有制改革，公司化转型后降低政府债务的有效方式。《重庆市人民政府关于印发重庆市PPP投融资模式改革实施方案》（渝府发【2014】38号）提出从重庆实际出发，推进PPP投融资改革，是加快基础设施建设、提供更多公共产品、提升政府公共服务水平的重要途径，是突破城市发展资金瓶颈、化解政府性债务、深化国资国企改革的重要手段。通过应用BOT、TOT等模式利用社会资本共同参与基础设施建设的管理和运营，降低地方债务规模和***风险的同时也使民间资本参与到城市建设的项目中。因此， PPP模式也将是城投平台转型的重要方向。
三、转型路漫漫，上下而求索
国发43号文及后续一系列文件提出了规范地方政府融资，剥离地方政府融资平台的政府性融资职能的要求，这对于在城市基础设施建设和公益事业建设中承担了重要作用的城投公司提出了加快转型的要求，各地都结合具体情况进行着城投转型的探索。
1、国企功能界定和分类管理
（1）中央重点推进国企分类管理
2015年8月24日，国务院印发《中共中央、国务院关于深化国有企业改革的指导意见》，提出分类推进国有企业改革，划分国有企业不同类别。根据国有资本的战略定位和发展目标，结合不同国有企业在经济社会发展中的作用、现状和发展需要，将国有企业分为商业类和公益类。
其中，对于商业类国有企业，按照市场化要求实行商业化运作，以增强国有经济活力、放大国有资本功能、实现国有资产保值增值为主要目标，依法独立自主开展生产经营活动，实现优胜劣汰、有序进退。
对于公益类国有企业以保障民生、服务社会、提供公共产品和服务为主要目标，引入市场机制，提高公共服务效率和能力。重点考核其成本控制、产品服务质量、营运效率和保障能力，根据企业不同特点有区别地考核经营业绩指标和国有资产保值增值情况，考核中要引入社会评价。
显然，公益类和商业类的最大区别在于是否自主经营、优胜劣汰、有序进退。而公益类企业更符合市场对于城投的一般理解（即不作强制经营性考核要求）。
2015年12月29日，国资委、财政部、发改委联合出台《关于国有企业功能界定与分类的指导意见》对国企功能分类提出具体的分类标准、监管方式以及定责考核。
（2）地方加强国企功能界定和分类
在国企改革的背景下，各地也陆续根据自身经济情况与改革进度制定各类国企分类政策。
2014年4月29日，中共重庆市委、重庆市人民政府发布《关于进一步深化国资国企改革的意见》，提出根据监管企业实际，准确界定其功能，采取不同的治理结构、监管方式和考核办法。将国有企业原则上划分为公共服务类、功能要素类、竞争类划分。其中，（a）公共服务类企业以贯彻市委、市政府重大战略，完成各类重大专项任务为主，重在追求社会效益，以营运效率、服务质量、运营安全等为主要考核指标；（b）功能要素类企业以金融服务、要素交易、投融资为主要业务，既注重经济效益，又注重风险防控，兼顾当前效益与长期效益，以市场化考核为主；（c）竞争类企业严格遵循市场规律和企业运作规则，以经济效益为导向，实行市场化考核。企业分类按其功能和任务实行动态调整。
2016年4月29日，重庆市人民政府办公厅发布《重庆市人民政府办公厅关于市属国有重点企业功能界定与分类的通知》（渝府办发〔2016〕70号），根据主营业务和核心业务范围，将市属国有重点企业分为商业一类、商业二类和公益类，并根据企业改革发展情况实行动态调整。
（a）商业一类市属国有重点企业以增强国有经济活力、放大国有资本功能、实现国有资产保值增值为主要目标，按照市场化要求实行商业化运作，实现优胜劣汰、有序进退。
（b）商业二类市属国有重点企业以保障国民经济运行、承担重大专项任务为主要目标，实现经济效益、社会效益与生态效益的有机统一。
（c）公益类市属国有重点企业以保障民生、服务社会、提供公共产品和服务为主要目标，着力提高公共服务效率和能力。
针对不同的功能界定与分类，实施分类推进改革、分类促进发展、分类实施监管和分类定责考核。对于公益类企业：（a）可采取国有独资形式，具备条件的也可推行投资主体多元化，可通过购买服务、特许经营、委托代理等方式鼓励非国有企业参与经营；（b）要加大国有资本投入，提高公共服务质量和效率；（c）对于公益类市属国有重点企业，要着重监管其提供公共产品、公共服务的质量和效率；（d）对于公益类市属国有重点企业，要重点考核成本控制、产品质量、服务水平、运营效率和保障能力，考核中要引入社会评价机制。
通过上述分类我们可以看到，公共服务类企业并非追求经济效益指标，其主要职能为保证城市的日常运行，实现社会效益，这符合城投公司的公益性质。通过界定国企的功能，对公益性国企设置不同的管理和考核目标，有助于将城投公司与其他类型的国企进行区分，更加强调其社会效应。
2、“清理”与“转型”进行中
2017年6月6日，重庆市人民政府办公厅发布《重庆市人民政府办公厅关于加强融资平台公司管理有关工作的通知》（渝府办发 〔2017〕 74号，以下简称“74号文”），对融资平台公司（城投公司）的清理转型、债务清理、注资和责任追究进行了更加明确的规定。
（1）推进平台公司清理和转型
撤销“空壳类”融资平台公司，剥离“实体类”融资平台公司政府融资职能。融资平台公司是承担政府投资项目融资功能和接受政府委托等方式实施公益性项目建设的国有单位。撤销只承担公益性项目融资任务、且主要依靠财政性资金偿还债务的“空壳类”融资平台公司。剥离兼有政府融资和公益性项目建设、运营职能的“实体类”融资平台公司政府融资职能，通过兼并重组、整合归并同类业务等方式，转型为公益类国有单位，承接政府委托实施的基础设施、公用事业、土地开发等公益性项目建设。对承担一定政府融资职能的“商业类”国有企业，今后不得为政府融资。
区分“空壳类”和“实体类”，对于现有融资平台中不具备其他经营性业务和收入的平台（既收入和还款来源绝大部分来自财政），未来可能面临撤销的命运，而具有经营性业务的平台在剥离政府融资职能后，则会转型为公益类的国企，继续以受托的方式承接公益性项目建设。
公益性项目建设单位实行目录管理。政府明确承接政府委托实施基础设施、公用事业、土地开发等公益性项目建设的单位，锁定单位名单，实行目录管理。每个区县（自治县）确定的公益性项目建设单位最多不超过3家，并报市财政局、市国资委、人行重庆营管部、重庆银监局备案。
限制每个区县（自治县）公益性项目建设单位既有助于明确平台职能，也能集中资源做大做强核心企业，未来区县（自治县）的融资平台会进行整合与合并，区县（自治县）的平台数量会减少，但是资产及经营能力会有所增强。
规范公益性项目建设合同。政府和企业实施公益性项目，按照权责对等的原则，与公益性项目建设单位签订规范的合同协议，明确双方的权利、义务，并按照合同协议约定履行责任。
（2）清理和分类处理融资平台公司债务
存量政府性债务通过政府债券置换等方式分类妥善处置。融资平台公司不再具备政府融资职能，不得再新增政府债务。融资平台公司融资应采取市场化方式进行，融资本息由融资平台公司负责偿还。这符合43号文及后续文件关于地方政府融资的规定，城投公司融资不再作为政府债务。
未纳入政府性债务管理的公益性项目债务按协议履行相应责任。融资平台公司以市场化方式举借用于公益性项目建设且未纳入政府性债务管理的债务，进行逐笔清理核实，按照与融资平台公司签订的合同协议约定，履行配置资产、授予特许经营权、支付政府购买服务及财政补贴资金等责任。
这表明以市场化手段举借的公益性项目债务由融资平台偿还，政府根据合同协议承担义务。
用于非公益性项目的经营性项目债务完善预警指标体系。融资平台公司以市场化方式举借用于非公益性项目的经营性项目债务，政府加强监管，完善融资平台公司预警指标体系，监测融资平台公司资产负债率、带息负债比率、利息保障倍数、综合融资成本率等重要指标变动情况。
对于非公益性项目债务，政府不承担责任，仅负责风险监控。
（3）规范政府注资行为
严禁将公益性资产注入融资平台公司。融资平台公司不得利用公益性资产作为抵押物进行贷款、发行债券或资产证券化产品等融资。包括公立学校、公立医院、公园、广场、机关事业单位办公楼和市政道路、桥梁、水利设施、非收费管网设施等不能带来经营性收入的基础设施，以及储备土地、未经法定程序出让或划拨的土地等。
清理已注入融资平台公司的公益性资产。对政府及所属单位注入的公益性资产，依照规定直接划转收回；对存量政府债务形成的公益性资产，在发行政府债券置换存量政府债务后收回；对融资平台公司其他公益性资产，通过注入有经营性收入资产置换等方式逐步收回。
对于不同类型的注入平台公司的公益性资产，采用直接收回、债务置换后收回和经营性资产置换的方式进行收回，未来融资平台存在公益性资产被移出的风险，其信用资质变化取决于公益性资产收回的方式。
3、总结
在重庆市城投公司的发展过程中，从最初的“一大投”到“八大投”，又变成的“五大投”，再到今后的清理与转型，体现了先做“加法”后做“减法”的过程，城投公司的产生、发展与转型，也正是在特定政治经济条件下的产物。
在43号文规范地方政府性债务的背景下，城投公司不再承担政府性融资功能，其债务也不再属于政府性债务，城投公司的企业化运作、市场化融资也成为趋势，“关、停、并、转”必将成为未来城投公司转型的方向，从投资角度看，更多关注在转型过程中城投公司资质的变化。
重点平台的信用资质较高
城投债务资质跟着主体走，在转型过程中，被地方政府确定为重点打造平台的城投公司，在资源配置、信用支持方面能得到地方政府的优先考虑，因此重点平台及其发行债券的信用资质相对较高。
非重点平台信用资质边际下降
与重点平台的信用资质提升相反，在城投平台的转型过程中，那些不再作为地方重点平台的城投公司，其信用资质在边际上会有所下降。
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