目前许多城投平台的债务结构呈现公开债券与非标债务占比逐年增加，银行贷款占比逐年降低的特点。在发生债务危机时，公开债券以及非标债务，相较银行贷款，则呈现出显著的劣势，且发生*** 风险后极易引起市场过度恐慌。
据中诚信国际“地方债务通”小程序统计，2021年共发生31起城投非标*** 事件，涉及42家城投平台，*** 金额超过40亿元。从产品类型看，涉及信托计划*** 的21起，占比68%；其次为资产管理计划6起，另有融资租赁2起、定向融资计划和私募产品各1起。从行政层级看，层级越低的区域*** 越多，42家城投平台中有32家为区县级平台、占比接近八成；另有9家地市级平台和1家省级平台。近两年国企债务黑天鹅事件接连发生，比如说永煤、紫光、北大、方正、华晨、天方等，每一个事件都牵扯了许多金融机构。
表1：近年部分国有企业*** 情况一览
债券*** 对行业、区域或产生较大影响，同时对二级市场产生影响，二级市场会遭遇抛售情况。还会影响利率债市场，国债收益率曲线产生扁平化趋势。此外，也使得非银机构流动性分层加剧。
以永煤为例，2020年11月10日，河南省永城煤电控股集团有限公司（以下简称“永煤集团”），因未能按期兑付“20永煤SCP003”（超短期融资券）到期应付本息，构成实质*** ，作为国有企业的债券*** 事件，在市场上引起了极大震动，也对地区经济产生了巨大影响。有研究机构测算，永煤事件后河南省贷款增速回落，失去信贷资金的同时，也失去了相应的GDP，失去的GDP粗略估算至少1500亿元，按照河南省2020年5.5万亿GDP计算，则对2021年GDP增速的影响约为2.7%。永煤集团是市场化经营的企业，城投公司与地方政府的关联度更高，一旦出现*** ，对区域经济的影响将会更大。
此前由于青海、甘肃、贵州、云南等地城投公司非标债务曾经出现过*** 或者风险事件，导致当地发债规模停滞或萎缩，社会融资规模增量下降的情况。从发债数据来看，2021年，青海、甘肃、贵州、云南的城投债券净融资额皆为负数，净偿还金额分别为6亿元、10亿元、189亿元和309亿元；从社会融资规模增量来看，不考虑2020年因疫情原因造成的非常态化数据，对比2021年和2019年，青海、甘肃、贵州、云南的社会融资规模增量分别下降1007亿元、326亿元、783亿元、143亿元。
债务化解是避免区域经济金融环境恶化、防范区域债务风险的必要举措。债务化解的基本原则是尽早清偿非标涉众融资，用低成本资金置换高成本资金、用长期资金置换短期资金。非标涉众融资一旦*** ，面对众多投资人很难通过谈判达成一致，金融机构虽然在其中能够斡旋，但是投资人情绪一旦爆发，很难控制，我们梳理发现区县级城投公司金融诉讼绝大部分是非标涉众融资引发的。
然而，在现实中，一些地方政府或城投公司对这类融资的清偿没有足够重视，或者对其采取避而不见、任其发展的策略，最终引发诉讼维权，在媒体渠道发酵之后，导致发债、银行融资都受到影响，不仅仅是*** 主体的融资，甚至引起全区县、全市甚至全省的融资受限。
平台的发展与债务风险息息相关，为防范化解区域系统性风险，2010年6月，国务院发布《国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》（国发[2010]19号）（下称“19号文”），构建了城投监管的初期政策框架。此后，银监会于2010至2013年间出台多项政策，包括开展平台贷款清查、健全“名单制”管理等。总体来说，19号文主要针对银行信贷资金实行严管控。然而，市政道路、保障房、棚改等项目的融资需求仍较为强烈，在银行贷款对于资金的使用用途和项目盈利性的监管日趋严格的背景下，许多地方城投平台只能寻求公开债券和非标融资，即对资金投向有宽容度，但对到期兑付“有刚性”的资金。城投平台从此套上了公开债券和非标融资的“紧箍咒”。
2018年《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》明确提出“对严重资不抵债失去清偿能力的地方政府融资平台公司，依法实施破产重整或清算，坚决防止“大而不能倒”，坚决防止风险累积形成系统性风险”。并且，各地对破产重组或清算也都持肯定态度，如江苏、云南等地公布的深化预算管理体制改革等文件都提到对失去清偿能力的融资平台公司依法实施破产重整或清算。
2021年以来，在“控增量、化存量”为导向的城投发债政策基调下，交易所、交易商协会均传出依据地方财政收入规模、债务率等指标，划分“红橙黄绿”区域和“一类、二类、三类企业”等城投发债分级分类管理政策；同时对城投存续债规模与当地财政收入之比较高的区域，交易所规定城投发债用途仅限于借新还旧，同时限制发债规模、打折审批借新还旧规模等；此外“15号文”、银保监会要求现金类产品不得投资AA+以下债券等政策又从投资端限制了城投发债。城投融资空间逐步挤压，城投监管政策持续收紧。
最近几年很多地方的城投债务增速明显超过地方财力增速，一方面是由于棚改、新城建设、老城改造等土地开发投入耗资巨大，另一方面是由于一些基础设施建设此前存在短板（包括道路、桥梁、供水、污水处理等方面）。城投是地方城市开发与土地整理的重要载体，是城镇化进程中的重要推手，这意味着城投做的项目大多收益性不太强，靠城投自身来偿还债务，只能是借新换旧，不断滚雪球，这也不断造成地方债务的偿还压力越来越大。
（1）融资审批收紧
2020年末以来，城投行业进入了新一轮的政策收紧期，从2020年末的财预【2020】118号到2022年的国发【2022】2号文，从证监会【第180号令】到银保监会【2021】15号文，无论是国家层面还是融资维度均对城投行业进行规范，行业管控不断细化，融资审批逐步趋严。以公司债为例，2022年一季度城投公司债终止项目数量与金额延续去年四季度的高位水平，同比明显增加。2022年1-3月，上交所和深交所累计终止城投公司债项目117个，金额1615.9亿元，是2021年同期的8.4倍、4.9倍，其中2月为项目终止小高峰。终止的城投项目以区县级为主，117个被终止的城投项目中，区县平台项目共83个（含开发区）、地市级34个，各占70.9%、29.1%。同时，在117个城投平台中，有41个为新发主体，占比35.0%。监管对区县城投的发债政策持续收紧。
（2）信用分层，低评级城投融资趋困
2020年受新冠疫情影响，城投融资政策偏松，很多低评级平台的债券也都能成功发行，区县城投净融资规模大幅上涨。但是在目前的环境下，低评级的信用债难以发行。有评级的区县城投信用评级主要集中在AA及以下，融资趋于困难。实际上，目前平台公司出现了信用分层的情况，高评级平台的融资成本越来越低，而低评级的则是难以筹集资金。
（3）“借新还旧”阻碍城投进一步融资
监管对于城投公司融资持续收紧以来，区县级城投公司一般都会触发部分财务指标限制或者存在隐性债务等问题，如交易所对发债企业的“单50”条件，银行对于政府性项目贷款难度较大等，只能适用“借新还旧”政策，所以在融资上存在一定的难度。“借新还旧”对于城投公司自身来说，实际上是利空。虽然“借新还旧”政策可以解决信用债券融资的问题，但是这也意味着城投公司无法新增信用债券规模，无法用债券来偿还有息债务或者补流，在一定程度上限制了城投公司的融资渠道。在15号文的限制下，城投公司新增流贷的难度也很大。在这种情况下，城投公司要想获得灵活使用的资金，只能是通过非标融资的方式来新增融资。虽然非标融资的使用相对灵活，但是非标融资的成本较高，对于城投公司来说，实际上是增加了财务成本。同时在非标融资上也存在着一定的难度，部分非标融资的审核，会关注城投公司的债券发行数据。
（4）城投债发行市场表现不佳
2017-2018年受“43号文”和新《预算法》出台，中央严控新增地方政府隐性债务，区县城投净融资规模出现显著下降，较多省份净融资规模转负；2020年受新冠疫情影响，城投融资政策偏松，区县城投净融资规模大幅上涨；2021年受“15号文”、交易所依据地方财政收入规模、债务率等指标对城投发债进行分级分档管理等政策影响，区县城投净融资规模增长停滞。
近年区县城投净融资表现不佳的省份多数未来2年存续债到期规模较大，考虑回售时，吉林、贵州2022年存续债到期规模与2021年发行规模的比值大于300%，云南、辽宁的比值大于200%。整体看，存续规模较大的天津、贵州、云南及新疆4地债务率较高，叠加目前城投发债政策持续收紧、土地出让收入下降，上述区域区县城投偿付压力整体较大。此外，湖南、陕西等地区县城投存续债占比较高，区域融资环境恶化对区县城投债务偿付能力的弱化，可能进一步影响城投债发行市场表现。
（1）基础偿债能力下滑
根据广发证券统计，2015年至2020年间，城投债的发行规模以年均37%的速度迅猛扩张。另外根据中国城发会城投研究会的统计，2021年全国255家城投的平均资产负债率达到70%以上。不断增高的资产负债率在不断蚕食城投公司的偿债基础能力。
（2）偿债支持削弱
2016年“营改增”后，地方税收收入进一步下降，财政收支矛盾加大，这也使得地方财政对于融资平台的偿债支持逐步削弱。
随着《关于将国有土地使用权出让收入、矿产资源专项收入、海域使用金、无居民海岛使用金四项政府非税收入划转税务部门征收有关问题的通知》（财综[2021]19号）的发布，土地出让收入等四项政府非税收入将统一划转税务部门征收，从操作层面杜绝了“城投公司购地，地方政府返还土地出让金”的违规行为，部分地方政府早年间以 “缓征”、“少征”等方式变相向城投平台注资的手段逐渐失效。区县城投获得的整体偿债支持存在弱化趋势。
融资平台承担的项目主要集中于资金投入多、投资收益少、回收期长的基础设施项目，项目投资结构十分单一，缺少足以支撑公益性项目的经营性项目收益来源，依靠融资平台自身经营难以实现盈利和现金流的平衡，需要通过政府补助等方式实现盈亏平衡，而地方政府对城投偿债支持能力趋于弱化。在当前强监管压力下，融资平台面临严峻的融资环境和业务转型压力，融资平台的经营性活动尚不稳定，利润增长依然较弱。在累积效应作用下，盈亏平衡的缺口成倍增大，资金需求结构严重失衡，很多融资平台的资金需求中，用于资金周转的额度已远高于用于新建项目的额度。
▶下期预告：城投融资困境的成因
标签： #陕西AK高新CF债权资产|城投债定融
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